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來源：雷達(dá)Finance

雷達(dá)財(cái)經(jīng)出品 文|丁禹 編|孟帥

在經(jīng)歷三次延期后，貫穿整個(gè)2025年的38家蘇寧系公司合并重整草案終獲通過。

此番重整草案的落地，讓深陷困境的蘇寧成功避免了破產(chǎn)清算的命運(yùn)，但蘇寧系當(dāng)前仍處于嚴(yán)重資不抵債的狀態(tài)。

據(jù)媒體此前披露的草案，38家蘇寧系公司總債權(quán)合計(jì)達(dá)2387.3億元，但經(jīng)審計(jì)的賬面資產(chǎn)總額為968.39億元。

據(jù)重整草案，重整后的蘇寧將由債權(quán)人信托主導(dǎo)，原管理團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)日常運(yùn)營，并受到嚴(yán)格監(jiān)督。債權(quán)人將成為信托計(jì)劃的受益人，未來通過信托的收益逐步收回欠款。

在新的運(yùn)轉(zhuǎn)體系之下，身為蘇寧創(chuàng)始人的張近東仍具有較大話語權(quán)，但背后也伴隨著沉重的代價(jià)。

張近東及其配偶劉玉萍不僅將交出旗下38家公司的全部股權(quán)，還需承諾將其名下所有個(gè)人資產(chǎn)注入為償債設(shè)立的信托計(jì)劃，以此換取債權(quán)人暫停追索其個(gè)人擔(dān)保責(zé)任。

從業(yè)績層面來看，蘇寧近年來的表現(xiàn)難言出色，其不僅年?duì)I收從近2700億元的高點(diǎn)縮水至2024年的500多億元；且在2020年至2023年這四年間，公司的累計(jì)歸母凈利潤虧損規(guī)模更是接近700億元。

業(yè)績的疲軟表現(xiàn)，進(jìn)一步傳導(dǎo)至資本市場。截至1月5日收盤，ST易購股價(jià)為1.71元/股，與歷史高點(diǎn)相比跌幅超過九成，總市值為158.43億元。

伴隨著公司市值的大幅縮水，曾多次問鼎江蘇首富的張近東也遭遇財(cái)富“滑鐵盧”。在去年10月揭曉的《2025胡潤百富榜》中，張近東以65億元的身家位列榜單第1088位，其身家較2020年的1020億元縮水近千億。

01延期三次后，蘇寧系重整草案終落地

近日，據(jù)媒體報(bào)道，蘇寧電器集團(tuán)等38家公司實(shí)質(zhì)合并重整草案，在歷經(jīng)三次延期表決后終獲通過。

據(jù)蘇寧易購11月中旬披露的公告，相關(guān)債權(quán)人于2025年1月17日向江蘇省南京市中級(jí)人民法院提交申請，申請對(duì)公司股東蘇寧電器集團(tuán)和蘇寧控股集團(tuán)兩家公司進(jìn)行重整。

2025年1月26日，南京中院裁定受理相關(guān)債權(quán)人對(duì)前述股東的重整申請；并于4月8日裁定對(duì)蘇寧電器集團(tuán)等38家公司進(jìn)行實(shí)質(zhì)合并重整。

2025年9月12日，上述合并重整案第二次債權(quán)人會(huì)議以網(wǎng)絡(luò)會(huì)議方式召開。

會(huì)議對(duì)《蘇寧電器集團(tuán)有限公司等38家公司實(shí)質(zhì)合并重整案重整計(jì)劃草案》《蘇寧電器集團(tuán)有限公司等38家公司關(guān)于以共益?zhèn)问浇杩畹淖h案》兩項(xiàng)議案進(jìn)行審議，并由債權(quán)人在當(dāng)年10月17日表決期限截止前通過線上網(wǎng)絡(luò)投票或者線下紙質(zhì)投票方式表決。

會(huì)后，部分債權(quán)人向管理人反饋尚需履行審批流程，無法在原定表決期限內(nèi)完成投票表決，申請延長表決期限。會(huì)議表決期限遂延長至2025年11月14日。此后又再次延長至12月14日，第三次則延長至12月26日。

據(jù)了解，上述38家公司及并表子公司的核心業(yè)務(wù)十分龐大，包括商業(yè)、酒店、辦公等不動(dòng)產(chǎn)開發(fā)及運(yùn)營管理、全業(yè)態(tài)物業(yè)管理及消費(fèi)零售業(yè)務(wù)，資產(chǎn)類型涵蓋不動(dòng)產(chǎn)、股權(quán)及權(quán)益類資產(chǎn)、應(yīng)收類資產(chǎn)等。

但據(jù)澎湃新聞獲取的重組草案，38家蘇寧系公司的資產(chǎn)規(guī)模縮水嚴(yán)重，其經(jīng)審計(jì)的賬面資產(chǎn)總額為968.39億元，資產(chǎn)評(píng)估市場價(jià)值總額為636.91億元，資產(chǎn)評(píng)估清算價(jià)值總額更是縮水至410.05億元。

據(jù)評(píng)估報(bào)告，38家蘇寧系公司流動(dòng)資產(chǎn)為289.58億元，其中貨幣資金僅3.84億元，存貨132.24億元，其他應(yīng)收款132.91億元；347.33億元的非流動(dòng)資產(chǎn)中，占比最大的是投資性房地產(chǎn)合計(jì)154.5億元，其次是長期股權(quán)投資合計(jì)87.32億元。

與資產(chǎn)縮水形成鮮明對(duì)比的是龐大的債務(wù)規(guī)模，38家蘇寧系公司總債權(quán)合計(jì)為2387.3億元。

其中，經(jīng)管理人初步審查確定的債權(quán)總金額1880.7億元；另有暫緩確定的債權(quán)282.59億元；未申報(bào)債權(quán)224.01億元。

草案顯示，依此情況，假設(shè)破產(chǎn)清算狀態(tài)下普通債權(quán)清償率預(yù)計(jì)僅約3.5%，且在實(shí)際發(fā)生破產(chǎn)清算狀態(tài)下普通債權(quán)清償率可能低于預(yù)計(jì)清償率。

02押上全部身家，張近東“以身入局”

據(jù)悉，38家蘇寧系公司重整的核心措施是設(shè)立一個(gè)破產(chǎn)重整信托，債權(quán)人則根據(jù)債權(quán)的性質(zhì)和金額，成為該信托計(jì)劃的受益人，未來通過信托的收益逐步收回欠款。

重整后，這些裝入信托的資產(chǎn)被劃分為保留運(yùn)營和處置變現(xiàn)兩大類，并最終被裝入新蘇寧集團(tuán)有限公司和南京眾城資產(chǎn)管理有限公司，兩個(gè)公司分別作為新機(jī)制下的運(yùn)營管理公司、資產(chǎn)處置公司。

重整后的蘇寧將由債權(quán)人信托主導(dǎo)，原管理團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)日常運(yùn)營，并受到嚴(yán)格監(jiān)督。

所有持有信托份額的債權(quán)人組成受益人大會(huì)，是信托的最高權(quán)力機(jī)構(gòu)。

大會(huì)下設(shè)管理委員會(huì)，由債權(quán)人代表組成，作為常設(shè)機(jī)構(gòu)，真正執(zhí)掌大權(quán)。它負(fù)責(zé)批準(zhǔn)年度預(yù)算、決定重大資產(chǎn)處置、引入戰(zhàn)略投資人、任免運(yùn)營平臺(tái)公司董事等。

而在此模式之下，蘇寧創(chuàng)始人張近東仍具有較大話語權(quán)。具體而言，新蘇寧集團(tuán)和南京眾城董事會(huì)均有9席，盡管信托計(jì)劃管理委員會(huì)負(fù)責(zé)選舉，但張近東有提名權(quán)，且兩家公司的高管們?nèi)杂涩F(xiàn)有管理團(tuán)隊(duì)任職。

其中，新蘇寧集團(tuán)首屆董事會(huì)由張近東提名5席，信托計(jì)劃提名4席；南京眾城首屆董事會(huì)由信托計(jì)劃提名5席（其中1席由稅款債權(quán)人提名），張近東提名4席。

不過，張近東及其配偶劉玉萍需交出旗下38家公司的全部股權(quán)，更需承諾將其名下所有個(gè)人資產(chǎn)注入為償債設(shè)立的信托計(jì)劃，以此換取債權(quán)人暫停追索其個(gè)人擔(dān)保責(zé)任。

同時(shí)，38家蘇寧系公司的外部股東權(quán)益將全部無償讓渡，重整完成后其100%股權(quán)將注入信托計(jì)劃，外部股東僅能就實(shí)繳出資部分獲得信托計(jì)劃劣后級(jí)份額，徹底體現(xiàn)“債權(quán)人利益優(yōu)先”原則。

這意味著，張近東等原始股東在蘇寧系這38家公司中的股權(quán)權(quán)益在法律上被調(diào)整為零。作為補(bǔ)償，這些股東將根據(jù)其已實(shí)繳的出資金額，獲得信托計(jì)劃的劣后級(jí)信托份額。

天眼查及蘇寧易購財(cái)報(bào)顯示，截至去年第三季度末，張近東是上市公司的第二大股東，其持有蘇寧易購16.4億股股份，持股比例為17.7%。

不過，張近東持有的16.4億股股份中，11億股被質(zhì)押，5.4億股被凍結(jié)。

值得一提的是，在去年10月胡潤研究院發(fā)布的《2025胡潤百富榜》中，張近東的財(cái)富已縮水至65億元，較2020年的1020億元身家縮水近千億。

03昔日零售巨頭，復(fù)蘇之路步履維艱

作為中國零售行業(yè)曾經(jīng)的標(biāo)桿企業(yè)，蘇寧的發(fā)展可以追溯到上世紀(jì)九十年代。

1990年，張近東辭去穩(wěn)定體面的工作，籌資在南京寧海路租下一間200平方米的門面房，專營空調(diào)產(chǎn)品。而這家名為蘇寧交家電的門店，便是蘇寧夢開始的地方。

起初，張近東的決定幾乎沒有得到家人和朋友的支持，他們認(rèn)為在當(dāng)時(shí)的市場環(huán)境中生存非常困難。

但張近東憑借敏銳的商業(yè)嗅覺，創(chuàng)新商業(yè)模式，率先推出配送、安裝、維修、保養(yǎng)一體化服務(wù)，僅用一年時(shí)間便搶占南京空調(diào)市場70%的份額，一舉打消了所有人的疑慮。

2000年后，房地產(chǎn)行業(yè)的蓬勃發(fā)展催生了家電消費(fèi)熱潮。張近東再次精準(zhǔn)把握趨勢，果斷縮減空調(diào)批發(fā)業(yè)務(wù)，全力拓展全國性家電連鎖布局。

至2009年，蘇寧門店數(shù)量突破1000家，銷售收入突破1000億元，已然躋身中國零售巨頭行列。

不過，張近東認(rèn)為，最危險(xiǎn)的事，就是待在舒適區(qū)內(nèi)而不尋求改變。

秉持這一理念，面對(duì)電子商務(wù)的興起，張近東推動(dòng)蘇寧在2010年正式上線電商平臺(tái)蘇寧易購，這標(biāo)志著蘇寧正式從傳統(tǒng)的連鎖家電行業(yè)向新興的互聯(lián)網(wǎng)電商轉(zhuǎn)型。

在張近東看來，蘇寧不是電商，而是智慧零售商，未來零售企業(yè)一定是線上線下融合發(fā)展的模式。

張近東這份敢于突破的魄力，讓蘇寧在新世紀(jì)的第二個(gè)十年迎來了飛速發(fā)展。

同花順iFinD數(shù)據(jù)顯示，2018年是蘇寧易購的高光時(shí)刻，公司當(dāng)年?duì)I收增長超三成，一舉突破2000億大關(guān)，達(dá)到2449.57億元；錄得歸母凈利潤133.28億元，同比增長216.38%。

但挑戰(zhàn)很快襲來，2019年、2020年，盡管公司營收仍維持在2500億元以上的高位，但利潤規(guī)模卻開始大幅萎縮。

其中，2019年，蘇寧易購的歸母凈利潤驟降26.15%至98.43億元，跌破百億關(guān)口。2020年，公司的歸母凈利潤指標(biāo)進(jìn)一步惡化，直接由盈轉(zhuǎn)虧，錄得虧損42.75億元。

2021年，蘇寧易購的營收大幅縮水至1389.04億元，歸母凈利潤虧損規(guī)模更是擴(kuò)大至432.65億元。

在2022年6月對(duì)深交所的回復(fù)函中，蘇寧坦言，2021年?duì)I收同比下降44.94%，主要是由于公司經(jīng)營遇到階段性困難，尤其是短期內(nèi)流動(dòng)性壓力帶來的商品貨源、開支投入不足，對(duì)渠道終端銷售能力帶來的負(fù)面影響所致。

數(shù)據(jù)顯示，2020年至2023年四年間，蘇寧易購歸母凈利潤的累計(jì)虧損高達(dá)678.5億元，巨額虧損讓企業(yè)陷入現(xiàn)金流困境。

雷達(dá)財(cái)經(jīng)注意到，在公司過往發(fā)布的多份財(cái)報(bào)中，蘇寧易購也多次提及，企業(yè)自身流動(dòng)性不足的問題仍然突出。

事實(shí)上，蘇寧反復(fù)提及的流動(dòng)性危機(jī)，早在多年前就已埋下伏筆。2012年，蘇寧將公司名稱從“蘇寧電器”更改為“蘇寧云商”，欲加大電商投入，向互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)轉(zhuǎn)型。

為了加快轉(zhuǎn)型，蘇寧此后展開了一系列收購動(dòng)作，PPTV、天天快遞、龍珠直播、家樂福中國等資產(chǎn)等各行各業(yè)的明星企業(yè)相繼被蘇寧收入囊中。

然而，蘇寧的這些跨界投資大多未能形成協(xié)同效應(yīng)，反而淪為“財(cái)務(wù)黑洞”，持續(xù)消耗公司現(xiàn)金流。

反映到財(cái)報(bào)中，2017年至2019年，蘇寧易購經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額連續(xù)惡化，分別為-66.05億元、-138.74億元和-178.65億元。

而剛剛畫下句號(hào)的2025年，蘇寧易購的經(jīng)營狀況依舊不容樂觀。最新財(cái)報(bào)顯示，2025年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營收381.31億元，同比僅微增0.29%；歸母凈利潤僅0.73億元，同比大幅下滑87.76%。

如今，創(chuàng)始人張近東再度躬身入局，試圖帶領(lǐng)蘇寧突圍，但這場“自救之戰(zhàn)”能否成功？雷達(dá)財(cái)經(jīng)將持續(xù)關(guān)注。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場。

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原標(biāo)題： 賭上全部身家，張近東迎來“喘息”機(jī)會(huì)？