作者：楊曉懌

來源：楊老師的基建課堂（ID：msyangteacher）

今年以來，城投債市場有了非常大的變化。

一方面是宏觀政策把“防風(fēng)險”提到了非常高的位置，城投保持剛兌、非理性的狀態(tài)已然進入尾聲；另一方面是財政與市場化制度開啟新一輪改革，在“開明渠、堵暗道”上更進一步，城投作為政府融資平臺的歷史使命已經(jīng)結(jié)束。

隨著各項改革措施與政策的落地，我們已經(jīng)明顯的能夠感受到，部分債務(wù)高企的城投公司，已經(jīng)站在了風(fēng)險前夜。并且，隨著大環(huán)境的變化，城投的債務(wù)風(fēng)險正在進一步暴露：

由于2020年的積極財政規(guī)模較大，且投資速度較快，導(dǎo)致許多地區(qū)產(chǎn)生了資金沉淀、積累了一些投資風(fēng)險。因此，在“疫情經(jīng)濟”結(jié)束后，積極的財政政策開始逐漸退出。從2021年適當(dāng)降低政府投資規(guī)模，實現(xiàn)政策的平穩(wěn)過渡；再到新增地方債券發(fā)行放緩、對專項債項目進行穿透式監(jiān)管，都標(biāo)志著今年的政府直接投資規(guī)模開始出現(xiàn)比較明顯的下降。

加上財政部對地方隱性債務(wù)提高重視、逐漸推進財政預(yù)算管理，“財政緊日子”正在持續(xù)并有升級態(tài)勢，導(dǎo)致地方政府與城投之間的往來款受到了極大影響：新增政府投資在減少，使得新項目對應(yīng)的財政資金流入出現(xiàn)下降；財政壓力在增大，又導(dǎo)致積累的應(yīng)付賬款支付困難。

這些現(xiàn)象在全國范圍內(nèi)都非常普遍，使得城投的資金壓力雪上加霜。

融資收緊：壓降新增債務(wù)

既然有資金壓力，那么城投一定會加大舉債的力度；在借新還舊的基礎(chǔ)上增加債務(wù)，才能滿足當(dāng)前龐大的資金需求。這在過去是非常普遍的現(xiàn)象，但現(xiàn)在的情況卻很不一樣：城投傳統(tǒng)的融資渠道都開始層層收緊，新增債務(wù)的大門正在關(guān)上。

在宏觀改革的要求下，城投并非不能舉債，而是要遵守底線：既不能增加地方政府隱性債務(wù)，也不能過度舉債繼續(xù)積累風(fēng)險，更不能成為引發(fā)風(fēng)險的導(dǎo)火線。因此，我們看到交易所開始限制部分地區(qū)和涉及隱性債務(wù)的主體發(fā)行債券、銀保監(jiān)會開始收緊融資租賃對資產(chǎn)的要求、信托進一步收緊了融資類信托的額度；這就使得城投無限制舉債的時代已經(jīng)完全過去，城投并不能隨意的按照需求來持續(xù)舉債。

因此，近期一些網(wǎng)紅地區(qū)都傳出了資金吃緊的消息；在償債壓力比較大、且財政無法給予支持的情況下，限制債務(wù)的新增自然會導(dǎo)致這一情況的出現(xiàn)。如果今年下半年貨幣政策沒有明顯的轉(zhuǎn)向，一些債務(wù)畸高、本身缺乏造血能力的城投，將在年內(nèi)爆發(fā)債務(wù)風(fēng)險，成為打破城投剛兌的“里程碑”。

地產(chǎn)調(diào)控：土地財政熄火

由于目前的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)問題和地方發(fā)展的需要，相當(dāng)多的城投都在進行土地整理、一級土地開發(fā)類的業(yè)務(wù)。在城鎮(zhèn)化持續(xù)推進的過程中，這類業(yè)務(wù)的回報比較確定、周期也相對可控，受金融機構(gòu)的認可度是相對較高的。

2020年時，全國的地產(chǎn)市場有了新一輪的發(fā)展；人口凈流入地區(qū)、城鎮(zhèn)化重點區(qū)域的土地市場也掀起一輪熱潮，使得土地類收入的規(guī)模有所新增，為去年的城投、地方財政提供了不小的支撐。

但這一趨勢在今年初出現(xiàn)了很大的轉(zhuǎn)變，全國層面的個人房貸都出現(xiàn)了收緊，房產(chǎn)銷售速度快速放緩；針對地產(chǎn)企業(yè)的融資限制持續(xù)提升，地產(chǎn)企業(yè)拿地的積極性與資金都開始受限；政府投資規(guī)模縮減也使得征地拆遷導(dǎo)致的人口流動速度出現(xiàn)下降。

在這些因素的綜合作用下，城投的土地整理業(yè)務(wù)出現(xiàn)了明顯的停滯與資金斷層；尤其是一些地價上漲速度較快的區(qū)域，土地成交明顯遇冷，導(dǎo)致許多城投的土地業(yè)務(wù)領(lǐng)域遭受沖擊。不僅無法依靠土地業(yè)務(wù)獲得回款，甚至還需要投入更多的資金進行滾動。

綜合這三方面的壓力與逐漸收緊的政策，當(dāng)前的城投債務(wù)已在風(fēng)險前夜；風(fēng)險與隱患早已在多年前埋下，暴露與蔓延只是時間問題。

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產(chǎn)界立場。

題圖來自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

本文由“楊老師的基建課堂”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權(quán)歸原作者所有，未經(jīng)授權(quán)，請勿轉(zhuǎn)載，謝謝！

原標(biāo)題： 城投債務(wù)風(fēng)險前夜：財政、非標(biāo)、土地都在緊縮