作者：湘江財(cái)經(jīng)工作室

來(lái)源：湘江金融圈（ID:xjjrq2018）

撰文：許書(shū)萃 丨 出品：湘江財(cái)經(jīng)工作室

上市即巔峰，這句話用在南新制藥（688189.SH）身上再貼切不過(guò)。這家2020年頂著“科創(chuàng)板抗流感創(chuàng)新藥第一股”光環(huán)上市的企業(yè)，當(dāng)年?duì)I收破10億、凈賺1.28億，風(fēng)頭無(wú)兩。

然而五年過(guò)去，劇情急轉(zhuǎn)直下：營(yíng)收從10億跌至1.4億，連虧五年累計(jì)虧損超7億，核心產(chǎn)品護(hù)城河被仿制藥大軍踏平，4.8億并購(gòu)自救慘遭“放鴿子”，年報(bào)信披問(wèn)題還被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查。

最近，公司一邊發(fā)布虧損快報(bào)，一邊急著把近5億元應(yīng)收賬款掛牌轉(zhuǎn)讓——這批賬面余額高達(dá)4.9億元的資產(chǎn)，已計(jì)提壞賬4.6億元，計(jì)提比例接近94%，堪稱“垃圾級(jí)”。

4月16日，南新制藥一紙公告宣布，這筆應(yīng)收賬款以不到5200萬(wàn)元的“骨折價(jià)”掛牌轉(zhuǎn)讓，最終由控股股東湖南醫(yī)藥發(fā)展投資集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“醫(yī)發(fā)投集團(tuán)”）“兜底”接盤(pán)。

這筆看似常規(guī)的資產(chǎn)處置背后，究竟是大股東的“輸血”救場(chǎng)，還是年報(bào)前的財(cái)務(wù)“美顏術(shù)”？南新制藥的困局，遠(yuǎn)比賬面上的數(shù)字更加復(fù)雜。

01“神藥”跌落神壇，營(yíng)收從10億崩到1.4億

南新制藥的歷史可以追溯到2006年，前身為湖南南新制藥有限公司，2020年3月成功登陸上交所科創(chuàng)板。公司控股股東為“醫(yī)發(fā)投集團(tuán)”，實(shí)際控制人為湖南省國(guó)資委，背靠國(guó)資大樹(shù)，南新制藥一度被視為湖南省醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的“明星選手”。

然而，國(guó)資背景和科創(chuàng)板光環(huán)并未能阻止南新制藥的墜落。

2025年度業(yè)績(jī)快報(bào)顯示，公司全年?duì)I業(yè)總收入僅為1.42億元，較2024年的2.63億元同比驟降46.09%，幾乎腰斬。歸母凈利潤(rùn)-1.37億元，雖然較2024年巨虧3.57億元的“深坑”有所收窄，但這已經(jīng)是公司連續(xù)第五年虧損。五年累計(jì)虧損超過(guò)7億元，幾乎將上市首年1.28億元的盈利吞噬殆盡。

更令人擔(dān)憂的是資產(chǎn)端的持續(xù)縮水。截至2025年末，公司總資產(chǎn)僅剩8.10億元，較期初的12.22億元減少33.78%；歸屬于母公司的所有者權(quán)益降至7.83億元，每股凈資產(chǎn)2.85元，較期初縮水16.38%。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，這家曾經(jīng)的10億營(yíng)收級(jí)別藥企，正在以肉眼可見(jiàn)的速度“瘦身”。

業(yè)績(jī)崩塌的根源，直指公司曾經(jīng)的“印鈔機(jī)”——帕拉米韋氯化鈉注射液。作為我國(guó)首個(gè)具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的抗流感1.1類(lèi)創(chuàng)新藥，帕拉米韋于2013年獲批上市，2020年為南新制藥貢獻(xiàn)了超8億元銷(xiāo)售收入，占總營(yíng)收的71.96%。但這款明星產(chǎn)品的專利護(hù)城河遠(yuǎn)比想象中脆弱：公司并未取得化合物專利，僅依靠新藥監(jiān)測(cè)期獲得市場(chǎng)獨(dú)占權(quán)，而監(jiān)測(cè)期早在2018年就已屆滿。

監(jiān)測(cè)期一過(guò)，仿制藥企業(yè)蜂擁而至。截至2025年4月，國(guó)內(nèi)帕拉米韋注射液相關(guān)批文已達(dá)32個(gè)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)從藍(lán)海秒變紅海。為守住份額，南新制藥不得不“以價(jià)換量”，2023年將帕拉米韋降價(jià)43.51%，2024年繼續(xù)調(diào)價(jià)，但最終陷入“價(jià)量齊跌”的死循環(huán)。公司整體毛利率從2025年一季度的52%暴跌至三季度的33.44%，盈利能力幾近腰斬。

業(yè)績(jī)快報(bào)中，公司將此歸因于“集采政策深入推進(jìn)、同類(lèi)競(jìng)品不斷上市、流感發(fā)病較少”等外部因素。但明眼人都看得出，產(chǎn)品管線單一、對(duì)單一品種過(guò)度依賴的“命門(mén)”，才是南新制藥跌入泥潭的真正內(nèi)因。

02國(guó)資"爸爸"5175萬(wàn)兜底，真救場(chǎng)還是財(cái)技秀？

就在業(yè)績(jī)快報(bào)披露前不久，南新制藥拋出了一項(xiàng)引人側(cè)目的資產(chǎn)處置計(jì)劃。

2026年2月11日，公司公告稱，擬將其子公司持有的部分應(yīng)收賬款通過(guò)湖南聯(lián)交所公開(kāi)掛牌轉(zhuǎn)讓。這批應(yīng)收賬款的賬面余額高達(dá)4.90億元，但已計(jì)提壞賬準(zhǔn)備4.60億元，賬面凈值僅剩2,998.95萬(wàn)元——相當(dāng)于94%的賬款已被認(rèn)定為“壞賬”。簡(jiǎn)單說(shuō)，這就是一個(gè)接近5億規(guī)模、回收希望渺茫的“爛賬包”。

耐人尋味的是評(píng)估定價(jià)。廣東財(cái)興資產(chǎn)評(píng)估公司采用成本法評(píng)估，竟給出了6,389.71萬(wàn)元的估值，較賬面凈值增值113.07%。對(duì)于一個(gè)幾乎全額計(jì)提壞賬的資產(chǎn)包，這種評(píng)估結(jié)論令人費(fèi)解。

市場(chǎng)也用行動(dòng)表達(dá)了質(zhì)疑：首次掛牌即以評(píng)估價(jià)掛出，無(wú)人問(wèn)津；第二輪降價(jià)至5,750.74萬(wàn)元，依然流拍；直到第三輪降至5,175.67萬(wàn)元，才終于有人接盤(pán)——而這位“白衣騎士”，正是南新制藥的控股股東醫(yī)發(fā)投集團(tuán)。

這筆交易由此從公開(kāi)掛牌演變?yōu)橐豁?xiàng)關(guān)聯(lián)交易。從積極角度看，大股東愿意溢價(jià)接手上市公司的“爛賬”，確實(shí)為南新制藥回籠了超5100萬(wàn)元現(xiàn)金，緩解了資金壓力，也避免了未來(lái)繼續(xù)計(jì)提壞賬對(duì)利潤(rùn)的侵蝕。但換個(gè)角度看，這也是一筆值得玩味的“輸血”操作。

首先，評(píng)估定價(jià)的公允性存疑。成本法通常用于有形資產(chǎn)評(píng)估，用于評(píng)估債權(quán)類(lèi)資產(chǎn)本就不太合適。一個(gè)市場(chǎng)連續(xù)兩輪流拍、最終被迫降價(jià)19%才成交的資產(chǎn)包，其真實(shí)價(jià)值幾何，市場(chǎng)已經(jīng)用腳投票。

其次，交易時(shí)點(diǎn)頗為敏感。業(yè)績(jī)快報(bào)于2月28日披露，而應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓方案在2月11日即已過(guò)會(huì)、2月13日掛牌。雖然最終成交發(fā)生在2026年，不影響2025年報(bào)表，但公司急于在年報(bào)披露前處理這筆壞賬的緊迫感溢于言表。若按成交價(jià)5176萬(wàn)元與賬面凈值3,000萬(wàn)元計(jì)算，這筆交易將帶來(lái)約2177萬(wàn)元的賬面收益。

更深層次看，南新制藥2025年末每股凈資產(chǎn)已跌至2.85元，若未來(lái)業(yè)績(jī)繼續(xù)惡化，觸及財(cái)務(wù)類(lèi)退市風(fēng)險(xiǎn)警示并非危言聳聽(tīng)。控股股東此時(shí)出手接盤(pán)“爛賬”，客觀上起到了向上市公司注入現(xiàn)金、增厚凈資產(chǎn)的作用。這是大股東的責(zé)任擔(dān)當(dāng)，還是規(guī)避退市風(fēng)險(xiǎn)的“財(cái)技”操作？投資者心中自有一桿秤。

03掏空家底并購(gòu)被“鴿”、信披違規(guī)被立案，翻身仗怎么打？

面對(duì)核心產(chǎn)品失勢(shì)，南新制藥并非沒(méi)有嘗試突圍。但遺憾的是，每一步轉(zhuǎn)型似乎都踩在了坑里。

2025年8月，公司宣布擬以不超過(guò)4.8億元現(xiàn)金收購(gòu)未來(lái)醫(yī)藥旗下的多種微量元素注射液相關(guān)資產(chǎn)組，試圖以此豐富產(chǎn)品管線，打造“抗感染-慢病-營(yíng)養(yǎng)支持”的新布局。然而，截至2025年6月末，公司賬上貨幣資金僅4.39億元，這筆收購(gòu)幾乎要“掏空家底”，一度被市場(chǎng)譏為“蛇吞象”式的豪賭。

戲劇性的是，經(jīng)過(guò)僅35天的短暫磋商，這筆收購(gòu)便因“核心條款無(wú)法達(dá)成一致”宣告終止。而同一資產(chǎn)組隨后被佐力藥業(yè)以3.56億元收入囊中——價(jià)格比南新制藥的擬出價(jià)還低。這不僅讓南新制藥錯(cuò)失了轉(zhuǎn)型良機(jī)，更暴露出其在并購(gòu)談判中的被動(dòng)與戰(zhàn)略定力的缺失。

如果說(shuō)轉(zhuǎn)型失敗尚屬“謀事在人，成事在天”，那么內(nèi)控與合規(guī)問(wèn)題則是實(shí)實(shí)在在的“人禍”。

2025年4月，南新制藥發(fā)布會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正公告，承認(rèn)2023年12月底部分銷(xiāo)售收入確認(rèn)條件不充分，調(diào)減當(dāng)年收入2,453.97萬(wàn)元，占全年?duì)I收的3.4%。這一紙更正，直接暴露了公司財(cái)務(wù)管控的漏洞。

更要命的是，2025年9月30日，公司公告稱因涉嫌年報(bào)信息披露違法違規(guī)，收到證監(jiān)會(huì)《立案告知書(shū)》。截至2026年4月，調(diào)查仍在進(jìn)行中。一旦最終被認(rèn)定違規(guī)，公司不僅面臨罰款，更可能觸發(fā)投資者索賠訴訟，進(jìn)一步加劇本已捉襟見(jiàn)肘的資金壓力。

面對(duì)內(nèi)外交困，南新制藥也并非毫無(wú)動(dòng)作。公司近期聘任陳健旭擔(dān)任總經(jīng)理，試圖通過(guò)管理層換血扭轉(zhuǎn)頹勢(shì)；持續(xù)推進(jìn)降本增效，2025年銷(xiāo)售費(fèi)用、管理費(fèi)用均較上年明顯下降；研發(fā)端，帕拉米韋吸入溶液已進(jìn)入3期臨床，鹽酸美氟尼酮片2期臨床完成受試者入組。但這些舉措要么尚處早期，要么遠(yuǎn)水難解近渴——在營(yíng)收持續(xù)萎縮、資金不斷消耗的背景下，南新制藥的“時(shí)間窗口”正在快速收窄。

主編手記

南新制藥的故事，是科創(chuàng)板生物醫(yī)藥企業(yè)中一個(gè)令人唏噓的樣本。它曾手握獨(dú)家創(chuàng)新藥、背靠國(guó)資大樹(shù)、上市募資12億，占盡天時(shí)地利。然而，專利護(hù)城河的先天不足、產(chǎn)品管線的過(guò)度單一、戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的屢屢受挫、內(nèi)控合規(guī)的接連失守，讓這家曾經(jīng)的明星藥企一步步滑向虧損泥潭。

此次應(yīng)收賬款“骨折”甩賣(mài)并由大股東兜底接盤(pán)，短期內(nèi)確實(shí)能緩解資金燃眉之急，但無(wú)法從根本上解決公司核心產(chǎn)品失勢(shì)、新增長(zhǎng)點(diǎn)缺失的系統(tǒng)性問(wèn)題。

對(duì)于投資者而言，需密切關(guān)注三點(diǎn)：一是帕拉米韋吸入溶液等研發(fā)管線能否盡快落地形成收入；二是證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查的最終結(jié)論及其潛在影響；三是新任管理層能否拿出一份讓人信服的轉(zhuǎn)型方案？

在醫(yī)藥行業(yè)集中度不斷提升、集采政策持續(xù)深化的大趨勢(shì)下，留給南新制藥的時(shí)間，真的不多了。

素材來(lái)源 | 上市公司公告

編輯 文青  主編 曉哥

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 4.9億壞賬“打一折”甩給國(guó)資大股東！南新制藥能否靠“賣(mài)資產(chǎn)”逃過(guò)ST劫？