作者：炸天團(tuán)

來源：地產(chǎn)大爆炸

4月21日，保利發(fā)展業(yè)績會收官。

至此，四大地產(chǎn)央企2025年成績單全部攤開。

結(jié)論先行——2024年分化初顯，2025年格局已經(jīng)撕裂：華潤從容領(lǐng)跑，保利負(fù)重守擂，中海主動收縮，招商加速掉隊。

以前說房企分化，是梯隊之間的事。現(xiàn)在站在行業(yè)最頂端的四家央企，彼此之間的裂縫也越撕越大。

同一賽道，同是央企，同一個寒冬，活法已經(jīng)完全不同。

數(shù)據(jù)來源：財報

01 

三張牌，三種命

先看規(guī)模。

數(shù)據(jù)來源：財報

2023年，保利3468億領(lǐng)跑，華潤2511億居次，中海2025億第三，招商1750億墊底。

2024年，保利3230億守住頭把交椅，中海異軍突起沖到3106億，華潤2611億微調(diào)，招商2193億，落后保利近千億。

2025年，保利2530億勉強(qiáng)保住榜首，華潤2336億穩(wěn)扎穩(wěn)打登頂?shù)诙泻?313億緊隨其后，招商繼續(xù)下滑至1547億。

三年看下來：保利規(guī)模第一但在縮，華潤最穩(wěn)，中海大起大落，招商一路向下。

規(guī)模守得住，但越守越吃力。

再看利潤。這才是真正見血的地方。

2023年：華潤313億 > 中海256億 > 保利120億 > 招商63億。

2024年：華潤256億 > 中海157億 > 保利50億 > 招商40億。

2025年：華潤254億 > 中海127億 > 保利10.34億 > 招商10.24億。

2025年，保利營收是華潤的1.1倍，利潤卻只有華潤的1/24。

營收超中海1.8倍，利潤只有中海的1/12。

常年全行業(yè)銷售額第一，融資、現(xiàn)金流、回款樣樣頂級——偏偏利潤成了最大的傷口。

規(guī)模之王，利潤之痛。保利的這六個字，比任何分析都?xì)埧帷?/p>

保利發(fā)展2025年報

問題出在哪？

69億大額資產(chǎn)減值出清歷史包袱，疊加非經(jīng)常性收益腰斬，賬面直接承壓。

但更深的病根是高合作、低權(quán)益，全年權(quán)益銷售占比僅79%，大量聯(lián)合項目層層分?jǐn)偫麧櫋?/p>

增收不增利，不是偶然，是結(jié)構(gòu)性頑疾。

華潤254億凈利潤靠的不是運氣。219億租金收入，71.8%毛利率，商業(yè)板塊早就是壓艙石。開發(fā)走量、持有收租、輕資產(chǎn)輸出，三條線并行。

別人還在賭行情，華潤已經(jīng)在收租。

中海走另一條路：高權(quán)益、重倉核心、少減值。全口徑規(guī)模不算亮眼，但權(quán)益銷售額行業(yè)第一，利潤不外流、不分?jǐn)偂?24億砸向一二線城市，土儲質(zhì)地頂尖。

中海2025年報

更狠的是，2025年商業(yè)收益剛好覆蓋全年利息，完美實現(xiàn)內(nèi)生造血。

不沖規(guī)模，不搞擴(kuò)張，低調(diào)攢資產(chǎn)，底盤硬得像水泥。

招商蛇口呢？

凈利潤從63億縮到40億再到10.24億，三年跌去84%。收入高度依賴住宅開發(fā)，運營轉(zhuǎn)型喊了很久，財報上看不到兌現(xiàn)。

再看負(fù)債。

2023年：中海57.5%，招商67.34%，華潤67.75%，保利76.5%。

2024年：中海55.8%，招商62.4%，華潤64.9%，保利74.3%。

2025年：中海54.1%，華潤61.1%，招商64.1%，保利72.2%。

四家全線降杠桿，但起點不同，終點差距巨大。

中海連續(xù)三年最低，財務(wù)結(jié)構(gòu)最干凈。

華潤持續(xù)優(yōu)化，攻守兼?zhèn)洹?/p>

保利雖年年在降，72.2%的基數(shù)擺在那里，長期償債壓力明顯高出一截。

招商反復(fù)波動，安全邊際最弱。

02 

財報是照妖鏡，人事是手術(shù)刀

數(shù)字背后是戰(zhàn)略，戰(zhàn)略背后是生存邏輯。

四家央企的底牌，其實涇渭分明：

保利——規(guī)模龐大，但利潤被層層分?jǐn)偂Ｔ鍪詹辉隼念B疾不解決，規(guī)模再大也是虛胖。

華潤——轉(zhuǎn)型最成功。經(jīng)常性利潤占比過半，商業(yè)第二曲線已經(jīng)從"故事"變成了"報表"。開發(fā)+商業(yè)雙輪并行，是當(dāng)下最抗跌的模型。

華潤置地2025年報

中海——利潤質(zhì)量最高。高權(quán)益、低負(fù)債、少減值，傳統(tǒng)開發(fā)的凈利率依然碾壓同行。

招商——規(guī)模、利潤、轉(zhuǎn)型三條線都在滑坡，短板已經(jīng)不是某一項，而是系統(tǒng)性的。

好行情大家普漲，差的只是賺多賺少。寒冬里拼的是戰(zhàn)略、組織、土儲、現(xiàn)金流，每一步都關(guān)乎排位生死。

今年開年，四家密集調(diào)整人事架構(gòu)，這不是簡單換崗，是財報承壓下的戰(zhàn)略自救。

保利升級總部架構(gòu)、新設(shè)不動產(chǎn)運營中心，本質(zhì)是治"虛胖"。強(qiáng)化總部集權(quán)、嚴(yán)控合作風(fēng)險、提速利潤轉(zhuǎn)化。再強(qiáng)的現(xiàn)金流，填不滿長期利潤荒。

華潤啟動城市公司合并，深化三大航道市場化改革，總部轉(zhuǎn)型賦能平臺，核心是把轉(zhuǎn)型優(yōu)勢從"領(lǐng)先"變成"甩開"。

華潤置地最新城市構(gòu)架圖

中海精簡降本，補(bǔ)強(qiáng)高端產(chǎn)品力，寧舍短期規(guī)模，也要守住利潤底盤。

招商在區(qū)域權(quán)責(zé)和存量盤活上做了動作，但從結(jié)果看，運營提效的速度還沒跑贏行業(yè)下行的速度。

03 

財報邏輯的延伸

Q1數(shù)據(jù)出來了，驗證的就是財報里那套邏輯。

眾所周知，土拍熱度較去年同期回落，核心城市以托底成交為主，四家各守各的牌面。

保利121億重倉長三角。上海長寧精準(zhǔn)落子，杭州5天拿2塊地，廣州"馬場地王"之爭雖敗猶榮，拿地姿態(tài)激進(jìn)，說明規(guī)模擴(kuò)張的決心沒變。

華潤82億從容拿地，節(jié)奏均衡，貼合財報設(shè)定的盈利目標(biāo)。

中海死磕上海核心地塊，為長期利潤底盤續(xù)彈藥。

招商拿地偏保守，但仍在穩(wěn)步補(bǔ)充貨值。

我們再聚焦到四大地產(chǎn)央企最重要的豪宅戰(zhàn)場——上海。

滬7條落地后，上海高端市場活力持續(xù)釋放，四大地產(chǎn)央企在上海的豪宅市場也是各有建樹。

華潤由澐起濱江領(lǐng)銜，士林潤園、外灘瑞府、翡雲(yún)悅府同步發(fā)力，產(chǎn)品線鋪得最寬。

保利手握世博天悅這張塔尖牌，搭配珺園、外灘曜、外灘序，全維度覆蓋。

中海以安瀾上海為主力，但受聯(lián)合開發(fā)和持股比例限制，對年度業(yè)績拉動有限。

環(huán)宇玖章持續(xù)加推，云邸玖章熱銷，加上徐匯濱江云錦路、靜安東斯文里、黃浦建國東路舊改靜待入市——后手牌不少。

招商目前手握海上·清和璽、康定壹拾玖、蘇河灣地塊等豪宅項目，而在上海的最新一批次的土拍中，招商以25%溢價率拿下徐匯植物園地塊，進(jìn)一步補(bǔ)充了自己的豪宅貨源。

總體而言，一季度華潤以127億繼續(xù)領(lǐng)跑，招商95億跟進(jìn)，中海45億明顯靠后。

不過，雖然中海目前銷售額落后，但是目標(biāo)卻是四大央企巨頭里最宏偉的——挑戰(zhàn)單城銷售破800億元。

而想要完成這個目標(biāo)，中海在上海的貨值是充足的，就看后續(xù)的市場表現(xiàn)了。

04 

四種活法，四種命運

過去樓市拼規(guī)模、拼銷量、拼排名，做大就是王道。

現(xiàn)在拼的是貨值質(zhì)量、利潤含金量、資產(chǎn)硬實力。

保利深耕規(guī)模、華潤做強(qiáng)商業(yè)、中海嚴(yán)控權(quán)益質(zhì)量——三家各有各的錨。招商的錨在哪里，財報還沒給出答案。

地產(chǎn)下半場，規(guī)模不再是護(hù)身符，利潤才是硬底氣。

不能把規(guī)模變現(xiàn)利潤、無法自我造血的房企，不是死在某個節(jié)點，而是每一天都在被淘汰。

強(qiáng)者恒強(qiáng)這句話，放在今天有了新的注腳——強(qiáng)的不是規(guī)模最大的那個，而是最先把規(guī)模轉(zhuǎn)化成利潤的那個。

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產(chǎn)界立場。

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原標(biāo)題： 四大地產(chǎn)央企，業(yè)績撕裂了！