作者：炸天團

來源：地產大爆炸

2026年的港股，像兩個平行世界。

一邊是AI狂歡，芯片、機器人、大模型，只要沾上科技，資金就蜂擁而至。僅這一周，就有11家科技企業扎堆登陸港股，合共募資約251.49億港元，打新市場盛況空前。

另一邊，曾經叱咤風云的千億市值地產股，卻一個個墜入谷底，成了“仙股”：

旭輝控股4港分

中駿集團4港分

時代中國3港分

世茂集團7港分

禹洲集團12港分

正榮地產1.3港分

... ...

這些名字，幾年前還是房地產行業最耀眼的明星。旭輝巔峰市值超過2000億港元，世茂超過3000億港元，中駿、時代、禹洲也都曾是行業里的500億玩家。

2017年巔峰時期，地產加建筑板塊的總市值，一度占到整個港股的30%以上，是中國經濟高速增長的推土機。

如今，它們的股價甚至不如一個超市塑料袋。

在香港，坐一次天星小輪要3.2港元，賣1000股旭輝剛夠買一張船票；而隔壁AI新股的一手，動輒幾萬港元。

同一個交易所，同一個時間，一邊是搶不到的科技股，一邊是賣不掉的幾分錢。

到底發生了什么，形成了如此巨大的資本鴻溝？

很多人會回答：房地產不行了。

但原因絕非如此簡單，背后真正發生的，是資本市場的定價邏輯完成了一次史詩級轉向。

幾分錢的股價，折射的不是一家公司跌慘了，而是整個舊地產模式正在被徹底重新定價。

01

一條沒回頭的下坡路

我們先看一家最有代表性的公司——世茂集團。

把時間撥回2020年，世茂正站在巔峰。

股價超過30港元，市值突破3000億港元，銷售額接近3000億元，全國排名前十，機構研報幾乎清一色都是“買入”“強烈推薦”。

放到今天來看，那幾乎就是房地產行業的“GPT時刻”。

當時，市場相信一句再簡單不過的話：土地越多，公司越值錢，因為所有人都相信，今天拿下的土地，就是未來幾年的銷售額，就是未來幾年的利潤。

房企比拼的是誰拿地更快、誰規模更大、誰融資能力更強，而資本市場也愿意為這種增長不斷支付溢價。

可誰也沒想到，僅僅幾年之后，劇情徹底反轉。

2021年，“三道紅線”落地，行業開始急剎車。恒大、融創都在收縮戰線，世茂卻選擇逆勢擴張，許世壇豪擲近200億元收購項目，當年公司有息負債迅速攀升至4600多億元。

但市場并沒有給它更多時間，隨著銷售急轉直下、融資渠道收緊，世茂很快從“買資產”變成了“賣資產”。深坑酒店、北京世茂宮三、物業股權……凡是能賣的，都陸續擺上貨架。

短短一年，公司回籠了上百億元現金，但這些錢沒有流向股東，而是流向了債權人。

2022年，世茂美元債違約。隨后幾年，公司管理層討論最多的話題，也從“下一塊地在哪里”變成了“下一筆債怎么還”。直到2024年，世茂報表上實現了144億元利潤，不少人以為公司終于熬過來了，股價應該迎來反彈，結果市場幾乎沒有任何反應。

原因并不復雜——這144億元，大部分來自債務重組帶來的賬面收益，而不是賣房賺來的經營利潤。資本市場真正關心的，從來不是一份財報賺了多少錢，而是未來還能不能持續賺錢。

回頭再看旭輝、時代中國、中駿，幾乎走的是同一條路。它們不是一夜之間跌成幾分錢，而是在資本市場眼里，一點一點失去了未來。

02

資本市場為什么只給它們幾分錢？

看到這里，很多人都會覺得不可思議。世茂至今仍擁有約3200萬平方米土地儲備，按現在7港分的股價計算，公司總市值卻只有約7億港元。折算下來，相當于資本市場給每平方米土地儲備對應的上市公司股權價值，只給了約8港元——在很多城市，買不起一塊像樣的瓷磚；在香港，連一份燒臘飯都不夠。

不少人第一反應是：資本市場是不是算錯了？答案當然不是。

2024年，世茂賬面盈利144億元，股價沒有漲；很多房企至今依然擁有數千萬平方米土地儲備，也沒有換來更高的估值。這兩個現象背后，其實說明了一件事：資本市場早就不再按土地和利潤表給房企估值了。

它真正算的是另一筆賬——如果今天把這些土地全部賣掉，銀行、債券持有人、供應商先把錢拿走以后，股東最后還能剩下多少？因為土地不是現金，它還要繼續開發、繼續銷售、繼續投入資金，還要面對漫長的去化周期和不確定的價格波動。

過去大家眼里的“優質土儲”，到了今天，很可能意味著未來幾年還要持續燒錢。

所以，看起來資本市場給的是每平方米8港元，實際上它定價的是股東未來還能拿到多少價值。這也是為什么，一家公司賬面還有幾百億資產，股票卻只值幾億港元。

資本市場最殘酷的地方在于，它已經不再把這些房企當成成長股，而是開始把它們當成清算資產來看。

以前投資者討論的是“這家公司未來還能長多大”，今天討論的是“它還能活多久”——一個問題的變化，背后就是一整套估值體系的徹底換血。

從成長股到清算資產，這就是資本市場給舊地產模式開的最終價格。

03

未來房地產定價邏輯是什么？

很多人看到旭輝4分錢、世茂7分錢，會覺得房地產時代結束了。其實，結束的不是房地產，而是那個靠高杠桿、高周轉、高負債就能不斷講增長故事的時代。

資本并沒有離開房地產，它只是離開了舊房地產。

2026年二季度以來，北京、上海、深圳、杭州等核心城市的土地市場急劇升溫。

6月25日，深圳寶安中心區一宗宅地經過355輪競價，保利發展以105.1億元拿下，溢價率99.05%；上海第三批次土拍，國央企拿地金額占比高達100%。

但站在牌桌上的，已經不再是世茂、融信、融創、泰禾，而是中海、華潤、保利、招商、建發等央國企。

資本市場的定價邏輯也在同步兌現。2026年二季度以來，港股紅籌指數創七年新高，華潤置地、中國海外發展兩大央企地產成為領漲主力，股價自3月底以來上漲約30%。

一邊是355輪競價搶一塊地，一邊是幾分錢無人問津。舊玩家出清，新玩家進場——資本沒有離開，它只是換了一張牌桌。過去它愿意為規模和速度付錢，今天它更愿意為現金流、信用和確定性付錢。

這或許才是房地產真正的未來。不是所有開發商都會消失，但能夠留在牌桌上的，只會是少數玩家；不是所有城市都還能講增長故事，但核心城市依然會吸引最多的資本。

當旭輝4分錢、世茂7分錢成為一個時代的注腳時，資本市場真正想告訴我們的，并不是誰輸了，而是游戲規則已經變了。

資本市場最大的殘酷，不是把一家公司打到幾分錢，而是總會在一個時代結束之前，提前完成定價。

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

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原標題： 這些上市房企進入“分錢時代”