作者：rating狗

來源：YY評級（ID：YYRating）

近期千瘡百孔的海航迎來了它的白衣騎士——遼寧方大集團，據相關人士透露將對海航投資超過400億元，可謂財大氣粗，此前高管天價年薪、逢年過節現金墻、大手筆分紅、河南洪澇捐款2億元等新聞也處處彰顯著方大系“有錢”的特征。

然而從報表上來看，方大集團母公司手頭并不寬裕，賬面貨幣資金已經枯竭，那方大將如何籌措巨額的并購款呢？我們通過報表拆解以及上市公司市值測算，來探析方大系實際能掏出多少真金白銀。

首先母公司是控股型管理，無貨幣儲備，基本貢獻為0.

其次，未質押的上市股票，如果按5折，可籌措50億元；

再者，方鋼集團非上市部分可能能夠動用150億元。

最后項目公司可能獲得同比例的并購貸款200億元。

9月13日，備受矚目的海航重整迎來重要進展，遼寧方大集團實業有限公司（以下簡稱“方大集團”）在海航的戰略投資者招募中勝出，而非此前市場呼聲較高的均瑤、復星。方大集團將以現金出資收購海航控股股票并成為控股股東。

方大系已經是抄底國有資產的老手了，之前屢屢通過收購瀕臨破產的國企實現資產版圖的擴大，采用市場化方式重整后再推向資本市場，從中獲利豐厚。目前旗下主要有方大特鋼、方大炭素、東北制藥、中興商業四家上市公司以及萍鋼實業、達州鋼鐵兩家鋼鐵企業。

那白衣騎士方大能給海航馳援多少資金呢？目前整體重組方案尚未出爐，方大的具體投資額未知。

根據出資人權益調整方案，將以海航控股現有A股股票約1,643,667.39萬股為基數，按照每10股轉增10股實施資本公積金轉增。轉增的股票不向原股東分配，全部按照重整計劃進行分配和處置。其中：（1）不少于440,000萬股股票以一定的價格引入戰略投資者，相關價款部分用于支付重整費用、清償相關債務，剩余部分用于補充流動資金以提高公司的經營能力；（2）剩余轉增股票以一定的價格抵償給十一家公司部分債權人。如果按海航最新股價2.36元/股，方大系收購不少于440,000萬股的股權價款至少為103億元。

另外據REDD消息，方大集團計劃出資規模超過400億元。

本次戰略投資較大概率以海南方大航空發展有限公司這家公司（以下簡稱“海南方大”）為載體進行。2021年6月，方大集團聯合其子公司江西方大鋼鐵集團有限公司（以下簡稱“方鋼集團”）、方鋼的三個子公司聯合成立了海南方大航空發展有限公司，注冊資本高達300億元。目前，方大集團持股30%，方鋼集團持股30%，方鋼集團的三個子公司九江萍剛、萍鄉萍鋼、達州鋼鐵分別持股18.3%、16.7%、5%。意味著并購資金方大集團母公司僅需承擔30%，30%由方大鋼鐵集團承擔，剩余40%由方鋼集團三家子公司承擔。所以整體方大集團和方鋼集團3:7。

3.1方大集團資金來源

雖然方大集團合并報表貨幣資金較充裕（截至21年6月末達到508.7億元），但都在子公司層面，母公司貨幣資金僅0.66億元。那母公司的收購資金從何處來呢？由于母公司報表長期股權投資21年6月末數據和20年末數據完全相同，因此我們認為雖然海南方大6月份已經成立，但截至6月末股東還未實際投入資金。我們以母公司中報數據切入來看母公司層面有哪些可動用的資源。

可見截至6月末，母公司層面貨幣資金已經基本枯竭。主要資產構成為其他應收款、長期股權投資，另外還有6.1億元交易性金融資產。

交易性金融資產未披露明細，通常較容易變現。

其他應收款亦未披露應收對象，74.7%賬齡達到5年以上，23.8%賬齡在2-3年，預計回收難度較大。

長期股權投資方面，上市公司投資額39.2億元，非上市公司投資額79.6億，我們對于上市公司投資額部分以市值來看其騰挪空間。東北制藥的股票目前處于停牌狀態，且方大集團持股市值全部質押，難以動用到海航身上。主要可動用資源包括方大炭素的股票未質押市值約110億元、中興商業的股票未質押市值約7億元，可進行減持套現或者質押融資。

非上市公司部分，截至20年末投資明細如下（估計21年上半年未發生變化）。方鋼集團（上市公司方大特鋼的母公司）為發債企業，截至21年6月末其賬面歸母凈資產218億元，方大集團對其100%持股，母公司報表采用歷史成本法僅計入投資額21.4億元，若處置部分股權能釋放不少資金。其他公司透明度較低，且作為非上市公司，預計短期內處置變現的難度也較大。

所以方大集團出資來源主要是110億元方大炭素股票質押，預估可籌措50億。

3.2 方鋼集團、九江萍鋼、萍鄉萍鋼、達州鋼鐵資金來源

參與海南方大投資的還有方鋼集團及旗下的九江萍鋼、萍鄉萍鋼、達州鋼鐵。不同于方大集團母公司的是，方鋼集團的貨幣資金相對較充裕。截至21年6月末集團貨幣資金達416.5億元，較20年末新增了170.7元（非上市部分增加了110億元），主要依賴票據融資（上半年應付票據從66.1億元增長至224.2億元）。

方鋼集團資產主要由萍鋼實業（九江萍鋼、萍鄉萍鋼的母公司）、達州鋼鐵、上市公司方大特鋼、母公司資產構成，因此我們以集團報表扣除上市公司方大特鋼部分來計算集團方鋼系可以為收購海航短期動用的資源。

方鋼集團可動用的資源主要是賬面294億貨幣資金扣除224億票據對應的保證金，假設票據保證金30%，則可動用資金為227億。如果票據保證金為50%，則可動用資金為182億。預計籌措150億。

總體來說，方大集團母公司層面短期內依賴自身（主要是質押方大炭素110億股票）來籌措約50億；方鋼集團方面，可籌措約150億；然后項目公司如果可獲得等比例的并購貸款200億，則可籌措完400億。

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原標題： 接盤海航的方大如何籌措400億