股度股權(quán) 
王彬：法學(xué)博士、公司律師。 在娛樂滿屏的年代，我們只做金融那點兒專業(yè)的事兒。微信號: fuxianbubin
作者：陳超明 郭萌萌
來源：股度股權(quán)（ID：laws51）
【引言】 2026年4月中旬，A股年報披露進入最后沖刺期。在45家公司密集拉響ST風險警報的當口，山東華鵬玻璃股份有限公司（股票簡稱：ST華鵬，證券代碼：603021）卻上演了一出令人瞠目的“逆勢狂歡”——三個交易日股價漲幅偏離值超12%，資金蜂擁涌入，市場關(guān)于重組的猜測甚囂塵上。
然而，狂歡背后是殘酷的現(xiàn)實：2025年最高預(yù)虧2.63億元，期末凈資產(chǎn)預(yù)計-2.08億元至-1.39億元，退市風險警示（*ST）箭在弦上；一紙7000萬元的借款糾紛訴訟將公司卷入其中，原告竟是控股股東海科控股，被告是第二大股東的母公司；審計機構(gòu)“臨陣換所”，年報審計前審計項目合伙人臨時換人。
一邊是“火中取栗”式的游資炒作，一邊是基本面斷崖式崩壞的冰冷現(xiàn)實，ST華鵬這場缺乏實質(zhì)利好支撐的“危險游戲”還能持續(xù)多久？而在這場注定悲劇的鬧劇中，隱藏著哪些投資者必須警惕的法律風險？控股股東與上市公司之間的資金博弈，是否觸碰了《公司法》的紅線？“臨陣換所”背后是否存在“購買審計意見”的合規(guī)隱患？退市后受損投資者的索賠路徑又在哪里？
本文以ST華鵬案為切入點，結(jié)合《證券法》《公司法》及相關(guān)司法解釋，系統(tǒng)剖析退市風險警示公司的法律風險鏈，并從投資者保護的視角提出實務(wù)建議。
一、案例全景：ST華鵬的“冰與火之歌”
（一）基本面：懸崖邊上的ST華鵬
ST華鵬（山東華鵬，603021）主要從事玻璃制品的生產(chǎn)和銷售。然而，這家主營業(yè)務(wù)相對傳統(tǒng)的公司，近年來卻在財務(wù)懸崖的邊緣反復(fù)試探。
根據(jù)公司2026年1月24日披露的《2025年年度業(yè)績預(yù)告》及后續(xù)系列風險提示公告，經(jīng)財務(wù)部門初步測算，ST華鵬預(yù)計2025年年度實現(xiàn)歸母凈利潤為-2.63億元至-1.94億元，業(yè)績持續(xù)虧損；預(yù)計2025年度期末凈資產(chǎn)為-2.08億元到-1.39億元，凈資產(chǎn)告負。
凈資產(chǎn)為負，意味著公司已陷入“資不抵債”的財務(wù)危機。根據(jù)《上海證券交易所股票上市規(guī)則》第9.3.2條第一款第（二）項的規(guī)定，“最近一個會計年度經(jīng)審計的期末凈資產(chǎn)為負值，或追溯重述后最近一個會計年度期末凈資產(chǎn)為負值”，即構(gòu)成對公司股票實施退市風險警示的法定情形。
更令人擔憂的是，在2025年1月24日發(fā)布第一次風險提示公告后，ST華鵬又于2026年3月21日發(fā)布了第二次風險提示公告，并明確表示“2025年年度報告披露前預(yù)計至少再披露1次風險提示公告”。按照上海證券交易所的規(guī)定，兩次及以上的風險提示，意味著退市風險已進入“倒計時”狀態(tài)。
雪上加霜的是，ST華鵬的全資子公司山東華鵬石島玻璃制品有限公司因現(xiàn)金流壓力，無力清償?shù)狡趥鶆?wù)，其在控股股東海科控股處的五筆融資款已于2025年12月25日發(fā)生違約，逾期金額共計2751.17萬元。同時，截至2026年4月13日，ST華鵬及子公司過去12個月內(nèi)還存在買賣合同糾紛、勞動爭議等8起尚未披露的仲裁、訴訟事項，涉案金額合計達448.35萬元。
（二）二級市場：逆勢三連漲的“反常狂歡”
就在退市風險警報即將拉響的危急時刻，ST華鵬的股價表現(xiàn)卻顯得極為反常。
根據(jù)《上海證券交易所交易規(guī)則》的有關(guān)規(guī)定，ST華鵬股票于2026年4月9日、4月10日、4月13日連續(xù)三個交易日內(nèi)收盤價格漲幅偏離值累計超過12%，屬于股票交易異常波動情形。
市場表現(xiàn)與基本面的嚴重背離，引發(fā)了投資者的廣泛關(guān)注與關(guān)于公司是否即將重組的猜測。對此，ST華鵬在異動公告中明確指出：“公司基本面未發(fā)生重大變化，可能存在非理性炒作的情形，未來可能存在股價快速下跌的風險。”
經(jīng)公司自查并向公司控股股東、實際控制人及第二大股東書面發(fā)函查證，從海科控股及綠色資本等出具的函證回復(fù)來看，截至目前，除山東華鵬已披露的事項外，不存在涉及山東華鵬的重大事項，包括但不限于重大資產(chǎn)重組、股份發(fā)行、收購、債務(wù)重組、業(yè)務(wù)重組、資產(chǎn)剝離、資產(chǎn)注入、股份回購、股權(quán)激勵、破產(chǎn)重整、重大業(yè)務(wù)合作、引進戰(zhàn)略投資者等重大事項。
換句話說，這場股價的“逆勢狂歡”，缺乏任何實質(zhì)性的重大利好支撐，大概率是一場由游資主導(dǎo)的“末日輪”行情。
（三）訴訟風云：控股股東“告”第二大股東，7000萬借款糾紛牽出資金黑洞
就在發(fā)布股價異動公告的同一天，ST華鵬公告了公司作為第三人涉及的一起巨額訴訟。
原告海科控股（ST華鵬的控股股東）認為，被告山東發(fā)展投資控股集團有限公司（以下簡稱“山發(fā)展”，系ST華鵬第二大股東綠色資本的母公司）違反協(xié)議約定，將ST華鵬經(jīng)營資金提前償還7000萬元借款。因此，原告請求法院確認相關(guān)《還款協(xié)議》無效，判令被告返還人民幣7000萬元，判令被告就第三人因本案導(dǎo)致的182萬元利息損失向第三人承擔連帶賠償責任。
這是一起極具戲劇性的訴訟：控股股東“告”第二大股東的母公司，而上市公司自己卻是“第三人” 。雖然ST華鵬在訴訟中的角色是“第三人”，但這筆7000萬元的高額資金歸屬糾紛，無疑讓公司本就面臨巨大壓力的現(xiàn)金流雪上加霜。
更為耐人尋味的是，ST華鵬董事長、總經(jīng)理劉東廣此前長期擔任海科控股的金融總監(jiān)，2024年11月方入職山東華鵬。這一人事安排，使得控股股東與上市公司之間的利益關(guān)系更加錯綜復(fù)雜。
（四）審計變局：年報審計前“臨陣換所”
在年報審計的緊要關(guān)頭，ST華鵬還經(jīng)歷了一場審計機構(gòu)“換人”的動蕩。
公司于2025年底改聘成立僅數(shù)年的北京中名國成會計師事務(wù)所，在支付了約139萬元審計費后，原定審計報告項目合伙人卻因“工作變動”突然換人。
在退市新規(guī)的高壓線與監(jiān)管“零容忍”的紅線之間，“臨陣換所”已不再僅僅是常規(guī)的合約更迭，而是演變?yōu)橐粓錾婕帮L險規(guī)避、生存博弈與監(jiān)管角力的復(fù)雜棋局。對存在退市風險的*ST公司進行穿透式監(jiān)管，遏制其購買審計意見等行為，已成為監(jiān)管部門的重要工作方向。
二、法律剖析之一：退市風險警示制度的法理基礎(chǔ)與實務(wù)要點
（一）財務(wù)類退市風險警示的法定情形
根據(jù)《上海證券交易所股票上市規(guī)則》第9.3.2條的規(guī)定，上市公司觸發(fā)財務(wù)類退市風險警示（即股票簡稱前冠以“*ST”字樣）的主要情形包括：
1、凈利潤為負且營業(yè)收入低于1億元（或追溯重述后滿足該條件）；
2、最近一個會計年度經(jīng)審計的期末凈資產(chǎn)為負值（或追溯重述后滿足該條件）；
3、最近一個會計年度的財務(wù)會計報告被出具無法表示意見或否定意見；
4、中國證監(jiān)會行政處罰決定書表明已披露的年度報告存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，導(dǎo)致相關(guān)財務(wù)指標實際已觸及前述情形；
5、交易所認定的其他情形。
ST華鵬觸及的是上述第二條：期末凈資產(chǎn)為負值。根據(jù)公司業(yè)績預(yù)告，2025年度期末凈資產(chǎn)預(yù)計為-2.08億元至-1.39億元。
（二）從“*ST”到終止上市的演化路徑
財務(wù)類強制退市遵循“退市風險警示→終止上市” 的兩步走路徑。具體而言：
第一步（觸發(fā)*ST） ：第一年觸及財務(wù)類退市指標（如凈資產(chǎn)為負、凈利潤為負且營收低于1億元等），公司股票被實施退市風險警示，股票簡稱前冠以“*ST”；
第二步（終止上市） ：第二年若仍未能消除退市風險（即繼續(xù)觸及相關(guān)指標），或被出具無法表示意見/否定意見的審計報告，則直接終止上市。
ST華鵬目前正處于“第一步”的臨界點——若2025年年度報告正式確認凈資產(chǎn)為負，公司股票將立即被實施退市風險警示（ST）。屆時，公司股票將停牌5個交易日后復(fù)牌，并正式冠以“ST華鵬”字樣。
（三）上市公司防范退市風險的法律合規(guī)要點
對于面臨退市風險警示的上市公司而言，當務(wù)之急并非“保殼”炒作，而是通過合法合規(guī)的路徑改善經(jīng)營、修復(fù)財務(wù)指標。從法律合規(guī)角度，上市公司應(yīng)重點關(guān)注以下方面：
其一，及時、準確、完整地履行信息披露義務(wù)。 《證券法》第七十八條明確規(guī)定，上市公司應(yīng)當按照規(guī)定披露信息，保證所披露的信息真實、準確、完整，不得有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏。在退市風險警示期間，公司更應(yīng)嚴格遵守信息披露規(guī)定，不得選擇性披露、提前泄露或利用內(nèi)幕信息謀取利益。
其二，審慎應(yīng)對審計程序，不得干擾審計獨立性。 上市公司應(yīng)當積極配合審計機構(gòu)開展年度審計工作，不得以任何方式干預(yù)、阻撓或施壓審計機構(gòu)發(fā)表審計意見。任何試圖“購買審計意見”的行為，均可能構(gòu)成證券違法行為，面臨行政處罰乃至刑事責任。
其三，嚴格規(guī)范關(guān)聯(lián)交易，避免損害公司利益。 ST華鵬案中控股股東與第二大股東之間的7000萬元借款糾紛，恰恰暴露了上市公司在關(guān)聯(lián)交易管理方面的薄弱環(huán)節(jié)。上市公司應(yīng)當建立健全關(guān)聯(lián)交易管理制度，確保關(guān)聯(lián)交易的公允性、必要性及程序合規(guī)性。
三、法律剖析之二：控股股東與上市公司之間的資金博弈——以ST華鵬7000萬元借款糾紛為切入點
（一）案件事實：一場“股東告股東”的連環(huán)局
讓我們仔細剖析這起訴訟的關(guān)鍵事實：
原告：山東海科控股有限公司——ST華鵬的控股股東；
被告一：山東發(fā)展投資控股集團有限公司——ST華鵬第二大股東綠色資本的母公司；
第三人：山東華鵬玻璃股份有限公司（ST華鵬）——上市公司本身。
訴訟請求：請求法院確認山發(fā)展與ST華鵬于2022年12月30日簽署的《還款協(xié)議》無效；判令山發(fā)展向ST華鵬返還7000萬元；判令山發(fā)展和另一被告胡磊連帶賠償ST華鵬182萬元利息損失等。
表面上看，這是控股股東海科控股“挺身而出”為上市公司追討資金，似乎是在維護上市公司的利益。然而，深入分析便會發(fā)現(xiàn)，這起訴訟遠非表面那么簡單。
從公告披露的信息來看，海科控股的核心主張是：山發(fā)展違反了與海科控股的協(xié)議約定，將山東華鵬經(jīng)營資金提前償還了7000萬元借款。也就是說，海科控股認為，這筆7000萬元的還款“提前了”，違背了海科控股與山發(fā)展之間的某些安排。
問題在于：為什么海科控股有資格就ST華鵬與山發(fā)展之間的還款協(xié)議提起訴訟？海科控股與山發(fā)展之間的“協(xié)議約定”究竟是什么？ 公告并未披露。
（二）控股股東忠實義務(wù)的法定框架
控股股東的忠實義務(wù)，是公司治理法律體系中的核心制度安排。《中華人民共和國公司法》（2023年修訂）第二十二條規(guī)定：“公司的控股股東、實際控制人、董事、監(jiān)事、高級管理人員不得利用關(guān)聯(lián)關(guān)系損害公司利益。違反前款規(guī)定，給公司造成損失的，應(yīng)當承擔賠償責任。”
這一規(guī)定確立了控股股東對公司的忠實義務(wù)和不得利用關(guān)聯(lián)關(guān)系損害公司利益的基本準則。
然而，在司法實踐中，認定控股股東是否“利用關(guān)聯(lián)關(guān)系損害公司利益”往往面臨諸多挑戰(zhàn)。從現(xiàn)行公司法條文看，并未對“關(guān)聯(lián)借款”場景下的股東回避表決作出強制性規(guī)定，僅在第二十二條原則性禁止“關(guān)聯(lián)方利用關(guān)聯(lián)關(guān)系損害公司利益”，未明確關(guān)聯(lián)股東的回避義務(wù)。
在這種情況下，公司章程的個性化約定就顯得尤為重要。若公司章程已明確規(guī)定“涉及公司與股東本人或其關(guān)聯(lián)方交易事項，相關(guān)股東應(yīng)當回避表決”，則股東在表決關(guān)聯(lián)借款議案時應(yīng)當回避。否則，股東的回避義務(wù)缺乏明確的法律依據(jù)。
對于上市公司而言，關(guān)聯(lián)交易的管理要求更為嚴格。根據(jù)《上市公司信息披露管理辦法》及證券交易所的相關(guān)規(guī)則，上市公司與關(guān)聯(lián)自然人發(fā)生的交易金額在30萬元以上的關(guān)聯(lián)交易，以及與關(guān)聯(lián)法人發(fā)生的交易金額在300萬元以上且占公司最近一期經(jīng)審計凈資產(chǎn)絕對值0.5%以上的關(guān)聯(lián)交易，均應(yīng)當及時披露。對于重大關(guān)聯(lián)交易（交易金額在3000萬元以上且占公司最近一期經(jīng)審計凈資產(chǎn)絕對值5%以上），還須提交股東大會審議，關(guān)聯(lián)股東應(yīng)當回避表決。
從ST華鵬的情況來看，7000萬元的金額顯然已遠超披露門檻和股東大會審議門檻。然而，這筆資金是何時以何種方式從上市公司流出的？相關(guān)交易是否履行了必要的審議和披露程序？這些疑問，恰恰是投資者需要高度關(guān)注的焦點。
（三）抽逃出資的法律風險辨析
在ST華鵬案中，一個潛在的法律問題是：山發(fā)展要求ST華鵬提前償還7000萬元借款，是否構(gòu)成抽逃出資或損害公司債權(quán)人利益？
根據(jù)《最高人民法院關(guān)于適用〈中華人民共和國公司法〉若干問題的規(guī)定（三）》第十二條的規(guī)定，公司成立后，公司、股東或者公司債權(quán)人以相關(guān)股東的行為符合下列情形之一且損害公司權(quán)益為由，請求認定該股東抽逃出資的，人民法院應(yīng)予支持：
1、制作虛假財務(wù)會計報表虛增利潤進行分配；
2、通過虛構(gòu)債權(quán)債務(wù)關(guān)系將其出資轉(zhuǎn)出；
3、利用關(guān)聯(lián)交易將出資轉(zhuǎn)出；
4、其他未經(jīng)法定程序?qū)⒊鲑Y抽回的行為。
在司法實踐中，四川省德陽市中級人民法院在一起典型案例中認定：以借款名義向股東轉(zhuǎn)款，結(jié)合股東關(guān)于出資款系中介公司過橋資金驗資的陳述，可以認定該股東通過虛構(gòu)債權(quán)債務(wù)關(guān)系將股東出資款轉(zhuǎn)出，構(gòu)成抽逃出資。
四川簡陽法院審結(jié)的一起股東抽逃出資案件中，法院明確指出：股東抽逃出資不僅損害了公司的資本充實原則，也嚴重侵害了債權(quán)人的合法權(quán)益。最高院也在相關(guān)案例中確認，既是高管又是發(fā)起人的股東，應(yīng)對其他發(fā)起人抽逃出資的后果承擔連帶責任。
從ST華鵬的現(xiàn)狀來看，公司凈資產(chǎn)已為負值，償債能力嚴重不足。在此背景下，任何資金的不當流出都可能對債權(quán)人造成實質(zhì)性損害，進而觸發(fā)法人人格否認制度（“刺破公司面紗”）的適用條件。
（四）司法裁判的啟示：茂化實華案與金盾股份案
為了更深入地理解控股股東與上市公司之間資金博弈的法律邊界，不妨對比分析兩個類似的典型案例。
茂化實華案：茂化實華（000637）的控股股東持股比例達到85%，在一次股東會上，該控股股東未回避表決，通過了向其控股子公司借款1億元的議案。少數(shù)股東佰信海洋認為，該表決方式違反了法律規(guī)定，起訴要求撤銷股東會決議。最終，現(xiàn)行公司法并未對“關(guān)聯(lián)借款”場景下的股東回避表決作出強制性規(guī)定，但公司章程若有規(guī)定則必須遵守。此案的啟示在于：公司章程的設(shè)計對于約束控股股東行為至關(guān)重要。
金盾股份案：金盾股份原董事長周建燦通過偽造上市公司公章，為其控制經(jīng)營的金盾集團系公司及其個人債務(wù)提供擔保，共致使該公司卷入訴訟案件41起，案涉錢款約29億元。最高檢抗訴重申了法人對外擔保規(guī)則：法人不應(yīng)為股東濫權(quán)“買單”。此案的啟示在于：公章管理和內(nèi)部審批流程的規(guī)范，是防范控股股東越權(quán)行為的“第一道防線” 。
對比而言，ST華鵬案雖尚未達到金盾股份案的嚴重程度，但控股股東與第二大股東之間的資金博弈，以及上市公司作為“第三人”的尷尬角色，無疑暴露了公司在公司治理層面的深層問題。
四、法律剖析之三：“非理性炒作”背后的法律風險與監(jiān)管動向
（一）股價異動與信息披露義務(wù)
ST華鵬股價連續(xù)三個交易日漲幅偏離值累計超過12%，屬于股票交易異常波動情形。根據(jù)《上海證券交易所交易規(guī)則》的規(guī)定，上市公司在股票交易出現(xiàn)異常波動時，負有主動核查并及時披露的義務(wù)。
ST華鵬已在異動公告中明確表示“公司基本面未發(fā)生重大變化，可能存在非理性炒作的情形，未來可能存在股價快速下跌的風險”。這一提示雖然履行了信息披露義務(wù)，但投資者是否真正重視了這一風險提示，仍然是一個問號。
從司法實踐來看，上市公司在面臨退市風險時披露的“風險提示”，能否構(gòu)成對投資者損失的免責抗辯，取決于多個因素：風險提示是否明確、充分；是否以顯著方式突出提示；投資者是否有理由相信存在其他未披露的重大利好等。
（二）“末日輪”行情的法律特征：以*ST熊貓九連板為例
ST華鵬的股價異動并非孤例。2026年以來，多只面臨退市風險的*ST股票均出現(xiàn)了類似的反常上漲行情。
ST熊貓案是最具代表性的案例之一。ST熊貓股價自2026年3月10日起連續(xù)9個交易日大幅上漲，已連續(xù)觸及2次股票交易異常波動。公司股價短期內(nèi)上漲過快，可能存在非理性炒作風險。
香頌資本執(zhí)行董事沈萌分析認為，*ST熊貓股價大幅波動的背后是游資在炒作“扭虧為盈、摘星去帽”的相關(guān)話題。知名財稅審專家劉志耕進一步分析了四個深層原因：一是“摘帽”預(yù)期點燃了市場情緒；二是游資主導(dǎo)了短期投機，公司市值小、流通盤輕，易被游資操控；三是題材疊加增強了熱度；四是情緒抱團放大了漲幅。
南開大學(xué)金融發(fā)展研究院院長田利輝總結(jié)道，此類股價異動是高風險偏好資金與信息博弈共振下的“末日輪”行情。
ST熊貓之后，上交所當晚即發(fā)布通報，對ST熊貓等異常波動退市風險警示股票進行重點監(jiān)控。證監(jiān)會也亮劍，對長藥鎖定退市、立方遭警示等類似情形進行從嚴處理。
ST華鵬案與此高度相似：基本面崩壞、退市風險高懸、游資炒作推動股價逆勢上漲、監(jiān)管密切關(guān)注。這場“危險游戲”的結(jié)局，很可能與*ST熊貓如出一轍——“天地板”后一地雞毛。
（三）操縱市場與內(nèi)幕交易的法律紅線
在非理性炒作行情中，有兩個需要高度警惕的法律風險：操縱市場和內(nèi)幕交易。
根據(jù)《證券法》第五十五條的規(guī)定，禁止任何人以下列手段操縱證券市場，影響或者意圖影響證券交易價格或者證券交易量：（一）單獨或者通過合謀，集中資金優(yōu)勢、持股優(yōu)勢或者利用信息優(yōu)勢聯(lián)合或者連續(xù)買賣；（二）與他人串通，以事先約定的時間、價格和方式相互進行證券交易；（三）在自己實際控制的賬戶之間進行證券交易；（四）不以成交為目的，頻繁或者大量申報并撤銷申報；（五）利用虛假或者不確定的重大信息，誘導(dǎo)投資者進行證券交易；（六）對證券、發(fā)行人公開作出評價、預(yù)測或者投資建議，并進行反向證券交易；（七）其他操縱證券市場的手段。
操縱市場行為的法律責任包括：責令依法處理非法持有的證券，沒收違法所得，并處以違法所得一倍以上十倍以下的罰款；沒有違法所得或者違法所得不足一百萬元的，處以一百萬元以上一千萬元以下的罰款。單位操縱證券市場的，還應(yīng)當對直接負責的主管人員和其他直接責任人員給予警告，并處以五十萬元以上五百萬元以下的罰款。
同時，《證券法》第五十條至第五十三條對內(nèi)幕交易行為作出了嚴格禁止。證券交易內(nèi)幕信息的知情人和非法獲取內(nèi)幕信息的人，在內(nèi)幕信息公開前，不得買賣該公司的證券，或者泄露該信息，或者建議他人買賣該證券。內(nèi)幕交易行為的法律責任同樣嚴厲：責令依法處理非法持有的證券，沒收違法所得，并處以違法所得一倍以上十倍以下的罰款；沒有違法所得或者違法所得不足五十萬元的，處以五十萬元以上五百萬元以下的罰款。
在ST華鵬的股價異動過程中，若存在游資集中炒作、利用信息優(yōu)勢進行操縱，或存在內(nèi)幕信息泄露及內(nèi)幕交易行為，相關(guān)行為人將面臨嚴厲的法律制裁。
（四）2026年退市新規(guī)下的投資者保護新格局
2026年，A股退市制度迎來重大改革。新規(guī)全面收緊，取消暫停上市緩沖期，觸發(fā)退市條件后直接進入15個交易日整理期，退市流程較此前縮短超50%，留給投資者反應(yīng)的時間大幅減少。
這一制度變化對投資者提出了更高的要求：
第一，風險識別能力成為投資基本功。 在退市流程大幅縮短的背景下，投資者必須能夠自主識別上市公司的退市風險信號，包括：多次發(fā)布退市風險提示公告、審計機構(gòu)頻繁變更、凈資產(chǎn)持續(xù)為負、營收持續(xù)下滑等。
第二，理性投資理念至關(guān)重要。 “火中取栗”式的投機行為，在退市新規(guī)下面臨著更高的風險。一旦公司觸及退市條件，投資者將面臨“15個交易日整理期”后股票終止上市的命運，損失可能無法挽回。
第三，維權(quán)意識需要提升。 對于因上市公司虛假陳述、內(nèi)幕交易、操縱市場等違法行為而遭受損失的投資者，應(yīng)當及時尋求專業(yè)法律幫助，依法主張賠償權(quán)利。
五、法律剖析之四：“臨陣換所”的合規(guī)底線與審計獨立性
（一）ST華鵬的“換所”風波
在年報審計的緊要關(guān)頭，ST華鵬經(jīng)歷了一場審計機構(gòu)變動。
公司于2025年底改聘成立僅數(shù)年的北京中名國成會計師事務(wù)所，在支付了約139萬元審計費后，原定審計報告項目合伙人卻因“工作變動”突然換人。
從時間節(jié)點來看，2025年底改聘審計機構(gòu)，屬于年報審計的關(guān)鍵窗口期。而在此之后，審計項目合伙人的臨時更換，更是在本已緊張的年報審計過程中增添了不確定性。
（二）審計機構(gòu)變更的法律規(guī)制
根據(jù)《證券法》第一百六十三條的規(guī)定，會計師事務(wù)所等證券服務(wù)機構(gòu)為證券的發(fā)行、上市、交易等證券業(yè)務(wù)活動制作、出具審計報告等文件，應(yīng)當勤勉盡責，對所依據(jù)的文件資料內(nèi)容的真實性、準確性、完整性進行核查和驗證。其制作、出具的文件有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，給他人造成損失的，應(yīng)當與委托人承擔連帶賠償責任，但是能夠證明自己沒有過錯的除外。
這意味著，審計機構(gòu)對上市公司年報出具的審計意見，不僅是上市公司財務(wù)信息的“背書”，更是審計機構(gòu)自身法律責任的來源。
從監(jiān)管實踐來看，中注協(xié)數(shù)據(jù)顯示，截至3月24日，共有57家會計師事務(wù)所向中注協(xié)報備了上市公司財務(wù)報表審計機構(gòu)變更信息，涉及上市公司637家。其中，28家于2026年年初變更。
在年報審計關(guān)鍵節(jié)點，中注協(xié)發(fā)文提示，防范頻繁變更審計機構(gòu)的上市公司年報審計風險，督促事務(wù)所堅守獨立、客觀、公正底線，做好資本市場“看門人”，不能讓“換所”將審計獨立性“換”沒了。
（三）“購買審計意見”的法律風險
“臨陣換所”之所以引發(fā)高度關(guān)注，核心原因在于其可能隱藏的“購買審計意見” 行為——即上市公司通過更換審計機構(gòu)，獲取更有利的審計意見，以規(guī)避退市風險警示。
需要明確的是：“購買審計意見”行為具有多重法律風險。
其一，違反審計獨立性要求。 根據(jù)《中國注冊會計師審計準則第1101號——注冊會計師的總體目標和審計工作的基本要求》的規(guī)定，注冊會計師應(yīng)當遵守與審計工作相關(guān)的職業(yè)道德要求，包括遵守獨立性要求。若審計機構(gòu)因上市公司的壓力而出具不實的審計意見，將面臨行業(yè)自律處分和行政處罰。
其二，可能構(gòu)成證券違法行為。 若上市公司通過欺騙、賄賂等不正當手段影響審計意見，或?qū)徲嫏C構(gòu)出具虛假記載的審計報告，均可能違反《證券法》的相關(guān)規(guī)定，面臨行政處罰乃至刑事責任。
其三，審計機構(gòu)面臨“資格罰”風險。 實踐中，已經(jīng)有會計師事務(wù)所因配合公司造假、出具的審計報告存在虛假記載等，被地方證監(jiān)局依法禁止從事證券服務(wù)業(yè)務(wù)。注冊會計師法修正草案擬進一步加大責任追究力度，將違規(guī)出具報告的處罰額度，由現(xiàn)行法的最高處違法所得5倍罰款提高至10倍；情節(jié)嚴重的，暫停業(yè)務(wù)直至吊銷執(zhí)業(yè)許可；明確因出具虛假報告被追究刑事責任的注冊會計師終身禁業(yè)。
對于ST華鵬而言，“臨陣換所”是否意味著審計風險加劇，需要投資者保持高度警惕。若最終審計報告被出具無法表示意見或否定意見，將直接觸及退市風險警示的第三類法定情形，使公司的處境雪上加霜。
六、投資者保護：退市風險警示公司受損投資者的法律救濟路徑
（一）虛假陳述民事賠償?shù)闹贫瓤蚣?/p>
對于因上市公司虛假陳述行為而遭受損失的投資者，可以依據(jù)《證券法》及《最高人民法院關(guān)于審理證券市場虛假陳述侵權(quán)民事賠償案件的若干規(guī)定》（法釋〔2022〕2號）主張賠償。
虛假陳述民事賠償?shù)暮诵囊ǎ?/p>
1、存在虛假陳述行為：包括虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏；
2、存在重大性：虛假陳述的內(nèi)容可能對投資者的投資決策產(chǎn)生重要影響；
3、投資者存在損失：投資者在虛假陳述實施日之后、揭露日之前買入相關(guān)證券，在揭露日之后賣出或繼續(xù)持有而產(chǎn)生損失；
4、因果關(guān)系：投資者的損失與虛假陳述行為之間存在交易因果關(guān)系和損失因果關(guān)系。
5、在ST華鵬案中，若公司存在財務(wù)造假、隱瞞重大關(guān)聯(lián)交易、信息披露違規(guī)等行為，受損投資者可以依法提起虛假陳述民事賠償訴訟。
（二）內(nèi)幕交易與操縱市場受害投資者的索賠路徑
除了虛假陳述民事賠償外，因內(nèi)幕交易或操縱市場行為而遭受損失的投資者，同樣可以主張賠償。
根據(jù)《證券法》第五十三條第三款的規(guī)定，內(nèi)幕交易行為給投資者造成損失的，行為人應(yīng)當依法承擔賠償責任。根據(jù)第五十五條第二款的規(guī)定，操縱證券市場行為給投資者造成損失的，行為人應(yīng)當依法承擔賠償責任。
在ST華鵬的股價異動過程中，若存在游資操縱市場或內(nèi)幕信息泄露及內(nèi)幕交易行為，受損投資者可以依法追究相關(guān)行為人的賠償責任。不過，相比虛假陳述民事賠償，內(nèi)幕交易和操縱市場的民事賠償案件在司法實踐中相對較少，主要原因在于舉證難度較大，投資者需要證明損失與特定違法行為之間的因果關(guān)系。
（三）律師實務(wù)建議：如何做好風險防范與維權(quán)準備
基于多年的資本市場法律實務(wù)經(jīng)驗，筆者建議投資者從以下幾個維度做好風險防范與維權(quán)準備：
第一，建立風險預(yù)警機制。 投資者應(yīng)密切關(guān)注上市公司的信息披露動態(tài)，重點關(guān)注：退市風險提示公告的次數(shù)和內(nèi)容、審計機構(gòu)變更情況、控股股東及實際控制人的行為動向、公司訴訟及仲裁事項的進展等。一旦發(fā)現(xiàn)異常信號，應(yīng)及時作出理性判斷。
第二，保留交易記錄和證據(jù)材料。 在維權(quán)過程中，交易記錄是最核心的證據(jù)材料。投資者應(yīng)當妥善保管股票交易的對賬單、交割單、資金流水等材料，并確保其完整性和真實性。
第三，及時尋求專業(yè)法律幫助。 虛假陳述民事賠償案件具有專業(yè)性強、訴訟周期較長、舉證要求高等特點。投資者應(yīng)當盡早咨詢專業(yè)律師，了解自身的權(quán)利和義務(wù)，避免因延誤而喪失訴訟時效利益。
第四，關(guān)注訴訟時效。 根據(jù)《證券法》及相關(guān)司法解釋的規(guī)定，虛假陳述民事賠償案件的訴訟時效為三年，自揭露日或更正日起算。投資者應(yīng)當在訴訟時效內(nèi)及時主張權(quán)利。
第五，通過合法渠道理性維權(quán)。 投資者應(yīng)當通過向證監(jiān)會舉報、提起訴訟等合法渠道表達訴求，避免采取非理性的維權(quán)方式。
七、結(jié)語：警惕“末日輪”行情中的法律風險
ST華鵬案生動地揭示了當前A股市場的一個深層次矛盾：在退市制度日益完善、退市流程大幅縮短的背景下，“火中取栗”式的ST股投機行為，正在制造越來越多的投資者損失。
對于ST華鵬而言，這場“危險游戲”的結(jié)局已經(jīng)可以預(yù)見——凈資產(chǎn)為負，退市風險警示已是箭在弦上；年報審計結(jié)果存在高度不確定性，無法表示意見或否定意見的審計報告可能成為壓垮駱駝的最后一根稻草；控股股東與第二大股東之間的7000萬元借款糾紛，使本就脆弱的現(xiàn)金流雪上加霜；審計機構(gòu)的“臨陣換所”，更是為本已岌岌可危的年報質(zhì)量增添了陰影。
對于投資者而言，ST華鵬案帶來的啟示是多方面的：
從投資理念層面，“基本面為王”永遠是不變的真理。在退市新規(guī)的背景下，任何脫離基本面的股價上漲，都可能是一場“末日輪”行情，背后隱藏的是巨大的投資風險和法律風險。
從風險識別層面，投資者應(yīng)當學(xué)會識別上市公司的退市風險信號，包括：多次發(fā)布退市風險提示公告、審計機構(gòu)頻繁變更、凈資產(chǎn)持續(xù)為負、營收持續(xù)下滑、控股股東與上市公司之間存在異常資金往來等。
從維權(quán)意識層面，投資者應(yīng)當建立“主動維權(quán)”的法律意識。對于因上市公司虛假陳述、內(nèi)幕交易、操縱市場等違法行為而遭受的損失，應(yīng)當及時尋求專業(yè)法律幫助，依法主張賠償權(quán)利。
最后，筆者在此鄭重提醒廣大投資者：A股退市制度改革正在深入推進，“炒差”“炒爛”的時代已經(jīng)一去不復(fù)返。在“退市風險警示—終止上市”的兩步走路徑下，任何“火中取栗”式的投機行為，都面臨著越來越高的風險和越來越小的生存空間。理性的投資決策、審慎的風險評估、及時的維權(quán)準備，才是投資者在資本市場中行穩(wěn)致遠的“護身符”。
//本文作者
陳超明
■ 盈科華南區(qū)金融證券法律專業(yè)委員會主任、盈科深圳資本市場法律事務(wù)中心主任
■ 執(zhí)業(yè)領(lǐng)域：股權(quán)領(lǐng)域（設(shè)計、激勵、基金、融資、并購）、境內(nèi)外IPO相關(guān)法律事務(wù)；股權(quán)領(lǐng)域疑難民商事訴訟、不良資產(chǎn)領(lǐng)域疑難訴訟及執(zhí)行法律事務(wù)
郭萌萌
■北京市盈科（深圳）律師事務(wù)所 實習(xí)律師
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產(chǎn)界立場。
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