作者：一段棉線

來源：一段棉線的投資思考（ID：yiduanmianxian）

城投公司的產(chǎn)生是有其歷史淵源的，主要原因大概有這么幾個(gè)：

1、歷史上預(yù)算法嚴(yán)格約束了地方政府舉債，禁止了地方政府擔(dān)保行為；

2、分稅制改革后地方上事多錢少；

3、GDP考核曾是地方長官晉升的重要KPI，而GDP的大頭曾經(jīng)主要在投資。

這個(gè)邏輯鏈條是：地方長官晉升要靠發(fā)展-->發(fā)展需要錢-->錢不夠得靠借-->預(yù)算法不讓直接借-->成立城投公司借。

雖然在沖GDP規(guī)模的歷史階段中各地產(chǎn)生了大量“每季度換一次地磚”的浪費(fèi)行為，但不可否認(rèn)的是這個(gè)過程中地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)也得到了極大發(fā)展，從而讓當(dāng)?shù)貙?shí)體經(jīng)濟(jì)得到了很大促進(jìn)。地方政府的稅基規(guī)模和賣地收入進(jìn)而都得到了快速成長。但從舉債實(shí)體來看，這是個(gè)“資產(chǎn)/收益隱性化、債務(wù)顯性化”的過程。

既然歷史上產(chǎn)生的收益并沒有被債權(quán)投資人充分享有，資產(chǎn)也不能被債權(quán)投資人合法的占有，那么從道義上債務(wù)實(shí)際歸屬就不應(yīng)該被輕易的剝離。

在任何債務(wù)危機(jī)顯露時(shí)，解決手段都是開源+節(jié)流這四個(gè)字，但從目前看，這四個(gè)字都有著相當(dāng)?shù)牟僮麟y度。

首先看節(jié)流，根本性的節(jié)流手段是債務(wù)重組，在債權(quán)人占據(jù)相對輿論制高點(diǎn)（當(dāng)然歷史上債權(quán)人也放了那么多高利貸薅地方政府羊毛，這是地方政府占據(jù)道德優(yōu)勢的地方）的時(shí)候，全盤意義上的債務(wù)重組會動搖國本，可能性極低。

再看開源，在社會主義基本體制下，我國大量基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)是具有高度正外部性的，諸如高鐵、公路、發(fā)電廠、水廠這些設(shè)施的現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)價(jià)值僅僅體現(xiàn)出了“計(jì)價(jià)”二字，而沒有反映出真實(shí)的市場供需力量對比。那是不是能放開來進(jìn)行市場化定價(jià)呢？——這在過去幾十年采用“通過稅收手段把企業(yè)及居民收入聚集至政府部門后集中力量辦大事”路徑開展經(jīng)濟(jì)發(fā)展、產(chǎn)生了巨大現(xiàn)實(shí)慣性后直接調(diào)整的可能性幾乎為零，貿(mào)然進(jìn)行全盤市場化轉(zhuǎn)型也會帶來嚴(yán)重的社會反彈和道德質(zhì)疑。

但沒有“市場化”這一前提，任何對部分存量基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)進(jìn)行私有化（或混合所有制）改革的嘗試都會面臨極大困難。例如前些年曾經(jīng)流行過的改革手段，幾年下來最終變成了地方政府拉著國有產(chǎn)業(yè)資本做形式上的混合所有制，國有產(chǎn)業(yè)資本再薅國有大型金融機(jī)構(gòu)的羊毛做明股實(shí)債的狀態(tài)。

目前地方政府的發(fā)展模式進(jìn)入了歷史十字路口，舊有“集中力量辦大事”邏輯驅(qū)動下的舉債模式難以為繼，但根本意義上的“開源”、“節(jié)流”也都面臨著實(shí)際困難。因此只能先在邊際思維中通過“少做不必要的增量”+“存量想辦法維持”徘徊著，最終會向哪個(gè)方向破局是要考研大智慧的——但原則無非是：

如何維持一定社會增量以保證獲得感；

如何以社會怨恨最小化的原則調(diào)整部分存量至薄弱環(huán)節(jié)；

如何進(jìn)行調(diào)整會給外部帶來最小的變動感（避免在外部不理解中國內(nèi)部結(jié)構(gòu)性矛盾的前提下產(chǎn)生中國社會隨意變動規(guī)則的錯(cuò)覺）這么幾個(gè)大的方向吧？

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場。

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原標(biāo)題： 關(guān)于城投、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和債務(wù)化解之淺見