作者：成算老張

來源：資產界

本文基于公開信息、司法案例與實地調研整理，不構成投資建議。

在不良資產的圈子里待久了，會有一個共識：房、地、設備、債權，各有各的難，但真正讓人“敬而遠之”的，往往是礦。

不是礦不值錢。

恰恰相反，好的礦權動輒數億、數十億，是賬面上最“肥”的一塊。

但正因為肥，坑也深。

很多機構接手一批資產包，翻到里面有礦山、有礦權，第一反應不是興奮，而是“這塊能不能單獨剝出去、別在我手里”。

不是不想賺這個錢，是不敢碰——缺乏專業的礦業運營與盡調能力，一旦接盤，很可能從“處置不良”變成“新增不良”。

2026年9月，成算財經投研團隊赴某標桿企業走訪調研，與企業高管圍繞碳酸鋰等新能源上游原料、礦產投資并購，以及礦產類不良資產的處置盤活進行了深入交流。

這家產融結合的綜合型集團，經營資產規模超70億元，旗下鋰能公司具備年產2萬噸電池級碳酸鋰/氫氧化鋰產能。

管理層在交流中直言，當前鋰鹽加工業務基本保本運行、幾乎沒有毛利，“要往上走，只能往上游走，以搞礦為主”。

這次一線走訪，讓我們更直觀地看到了礦業資產的產業縱深，也再次確認了一個判斷：礦不是不能做，而是不能用做房、做債權的常規辦法去做。

誰能補上“專業”這塊短板，誰就能吃到這塊最難啃、也最豐厚的肉。

一、礦到底難在哪：四道繞不過去的坎

礦業不良資產的難，不是單點的難，而是全流程、系統性的難。

歸納起來是四道坎。

第一道坎：估值難——地下到底還有多少，誰也說不清。

房產有可比成交價，設備有二手市場價，唯獨礦權，核心變量埋在幾十上百米的地下。

一個煤礦“十拍九流”并不夸張，關鍵卡點常常是一句最樸素的話：“地下到底還有多少礦？

”如果沒有權威的儲量核實報告，就出不了開發利用方案，評估根本無從推進，“拍賣就是一句空話”。

儲量、品位、開采條件、剩余服務年限，任何一個參數變化，估值就是數量級的差別。

一個真實的對比：內蒙古金山礦業額仁陶勒蓋礦區銀礦采礦權，2018年評估價值14.12億元，2024年再評估是13.01億元。

六年時間，同一個礦，賬面估值差出一個多億——而這還沒算銀價從峰值回落的影響。

對投資者來說，礦的估值不是“一個數”，是“一個區間”，區間的上下限取決于對證照續期概率、儲量核實結果、政策走向的判斷。

第二道坎：權證與資產分離——買了礦權，卻開不了礦。

礦業權是“財產權+行政許可”的雙重結構。

采礦權本身可以流轉，但勘查、開采許可證屬于行政許可，并不當然隨權利一起移轉。

實務中吃過虧的機構不少：單獨拍賣一個采礦權，把井巷工程、機械設備、選礦廠房這些實體資產留在了原主體名下，結果是買方拿著證沒產能、賣方守著設備沒礦挖，“雙方皆無法正常開采”。

最高人民法院2025年4月作出的（2024）最高法執復44號執行裁定，給過去很多“圖省事、拆開賣”的操作方式判了死刑：云南高院單獨拍賣某銀煤礦的采礦權（評估1.28億元），兩次流拍后裁定以物抵債給申請執行人；最高法復議后查明，該礦在采礦權之外還有井下工程、機械設備等實體資產，“二者具備使用上不可分的特點，單獨拍賣通常會導致其各自價值嚴重減損”，據此撤銷了拍賣及以物抵債裁定，明確拍賣采礦權應當堅持與相關實體資產整體拍賣為原則、單獨拍賣為例外。

這等于確認：礦，必須作為一個整體來處置。

與之呼應的是“證照空檔期”的懸空風險。

最高人民法院（2018）最高法民終292號判決（晉商銀行訴四子王旗佳輝硅業金融借款合同糾紛）確立了另一條硬規則：采礦許可證到期未辦理延續登記即自行廢止，采礦權隨之滅失，抵押權因抵押物滅失而消滅（《物權法》第177條第4項）——銀行贏了抵押登記，卻拿不到優先受償權。

而在續期申請已提出但尚未獲批的“空檔期”，（2020）最高法民終146號案（信達資產云南分公司訴大遠礦業）則給了一條活路：抵押權人雖暫不能主張優先受償，但“若后續續期申請獲行政機關批準，可另行主張權利”。

兩案合起來看，礦類不良的抵押權在證照節點上處于懸空狀態，處置方必須持續跟蹤續期審批進度，不能等。

第三道坎：隱性成本與歷史包袱——賬面之外的“出血點”密布。

礦的過戶，比房產復雜得多：欠繳的礦業權出讓收益、缺失的年報、未完成的生態修復、礦區邊界爭議、多輪疊加的抵押查封、競買人資質不符無法登記……每一項都可能讓交易臨門夭折。

更別提停產礦山復工的“重投入”：證載產能門檻從過去的9萬噸/年，一路提到15萬、30萬噸以上，技改投入是真金白銀；再疊加“假整合、真掛靠”造成的登記人與實際權利人分離、職工待崗與安置、上下游產業鏈牽連……接手一座停產礦，本質上是接下了一個“重啟整個生產系統”的活兒，而不是收一套現成的資產。

2025年7月1日施行的新《礦產資源法》把其中一項“出血點”制度化了：礦區生態修復責任法定化，采礦權是修復責任主體，義務不因采礦權消滅而免除，轉讓后由受讓人履行。

處置前必須核查修復義務履行情況，評估價值需扣除修復成本——這已成為買方盡調的硬約束。

第四道坎：流拍成為常態——不是沒價值，是沒匹配。

砂石礦、煤礦流拍的新聞屢見不鮮。

有的花崗巖采礦權儲量近2億立方米、起始價近19億，仍因“額外支付”的出讓收益遠超起拍價而無人問津；有的砂石資源兩輪拍賣加變賣全部流拍，靠法院“一案一策”調整起拍、多平臺定向推介才最終成交。

流拍的本質，是定價與交易結構沒有匹配真正的產業買家——礦產是要拿去“生產”的，它的價值只有在會開、能開、開得動的運營方手里才兌現。

金融投資人看不懂礦、產業投資人嫌價格貴、競買資格又卡得死，三方錯配，礦就躺在拍賣頁上不斷降價、不斷流拍。

一句話總結：礦業不良資產難，難在它同時是“金融問題+法律問題+行政問題+產業運營問題”的四重疊加。

任何一重單獨拿出來都是專業活，湊在一起，就把絕大多數只會做“金融+法律”兩重的機構擋在了門外。

二、政策正在開閘：不確定性下降，但專業門檻反而更高

如果只看難點，礦類不良資產幾乎沒法做。

但2025年到2026年，一組法律與政策的密集落地，正在系統性地改寫這道題的“確定性”。

·新《礦產資源法》于2025年7月1日施行，是1986年頒布以來時隔近29年的首次大修，由7章53條擴展至8章80條。

核心是“權證分離”：第22條確立礦業權登記生效主義，第27條首次將礦業權抵押寫入法律（“礦業權可以依法轉讓或者出資、抵押”），第33條明確勘查、開采作業前須取得相應許可證。

礦權作為一種可抵押、可流轉的財產權，其法律地位被大大夯實。

·最高人民法院《關于審理礦產資源糾紛案件適用法律若干問題的解釋》（法釋〔2026〕2號）于2026年2月1日施行，明確以礦業權設立抵押的，抵押權自抵押事項記載于礦業權登記簿時設立；礦業權被壓覆、越界開采、生態修復等爭議有了統一裁判規則，并明確礦業權消滅后抵押權人可就保險金、賠償金、補償金按原順位優先受償或提存。

交易的不確定性顯著降低，受讓人和投資人最怕的“批而未生效”“一拍就翻案”的老風險，正在被制度性拆除。

·礦業權抵押登記、網絡司法拍賣規范等配套規則相繼明晰，自然資源部《礦業權抵押權首次登記臨時服務指南》明確登記路徑（目前覆蓋石油、天然氣、鋰等14種特定礦種），整體拍賣原則、以物抵債邊界越來越清楚。

這是一個容易被誤讀的信號。

政策開閘，不等于“礦好做了”，恰恰相反——它把過去靠“信息差、關系、膽子大”賺的糙錢清退了，把競爭拉回到“誰更懂礦業、誰能把合規與運營前置到交易結構里”的硬實力層面。

規則越清晰，越獎勵真正做專業盡調、能把權證與資產一體化設計、能對接產業買家的團隊。

留給業余選手的空間，其實更小了。

市場空間卻實實在在擺在那里。

2025年全國法院共受理破產（清算、重整、和解）案件36919件，同比增長18%，審結31938件，化解債務約4萬億元、盤活存量資產1.16萬億元、穩住就業崗位超12萬個（最高人民法院《人民法院民商事審判年度報告（2025）》）。

在這條十萬億級的不良資產賽道上，能源礦產類是含金量最高、專業壁壘也最高的一支。

規則的紅利期，正是專業玩家的窗口期。

三、周期就是杠桿：鋰價一年三倍的啟示

礦類不良資產的價格窗口，往往出現在商品價格低谷、原權利人資金鏈斷裂之時。

碳酸鋰的2025年，是“周期即杠桿”最生動的注腳。

據每日經濟新聞、上海證券報報道：2025年初碳酸鋰價格約7.5萬元/噸，6月24日下探至5.9萬元/噸的年內最低點；隨后受儲能需求爆發、供給擾動驅動進入快速上漲通道，12月末一度飆升至13.45萬元/噸，年內低點至今累計漲幅超過120%；2026年開年以來，期貨主力合約繼續上行，5月現貨一度突破20萬元/噸，與2025年同期的6.5萬元/噸相比，一年漲幅超過3倍。

而上一輪周期里，碳酸鋰2022年最高漲至近60萬元/噸，其后經歷劇烈震蕩回落至6萬元/噸附近——從“白菜價”到“黃金價”再打回原形，一個完整的周期。

這意味著什么？

對持債的金融機構，鋰價從5.9萬到13.45萬的V型反轉，直接把“紙面足額抵押”打成了“實際懸空債權”——當抵押物價值隨商品價格劇烈波動，傳統靜態估值模型完全失效，抵押率要按周期波動來打，而不是按一次評估來打。

對產業投資人，周期底部接下的每一座礦，都是被“周期折扣”打下來的一次性資產：懂礦、有運營能力、能在周期底部完成盡調與交割的人，吃的正是這部分折價。

某標桿企業管理層在走訪中說的那句“以搞礦為主”，本質上就是這句話的產業版本：加工環節賺的是周期波動里的加工費，上游資源端賺的是周期的錢。

誰掌握上游，誰才有跨周期的定價權。

四、破局的關鍵：把礦當“生意”來處置，而不是當“抵押物”來變現

走訪某標桿企業這樣的產業一線，最大的價值在于提醒我們：礦的終點不是“賣掉”，而是“重新轉起來”。

一座復產的礦，其價值遠高于兩座躺在拍賣頁上的流拍礦權。

盤活的路徑，也就沿著這個邏輯展開。

路徑一，以股權轉讓代替司法拍賣。

云南隴川法院2026年披露的樣本很典型：一家停產兩年的礦產企業，申請執行人債權70萬元，企業資產（礦業權、廠房、設備）估值超340萬元，但礦權有效期只剩一年半，走評估拍賣周期要一年以上，很可能到期歸零。

法院沒有機械啟動拍賣，而是組織以“股權轉讓”代替“司法拍賣”——申請執行人將其持有的25%股權以70萬元的價格轉讓給被執行人，由其主導復產。

申請人一次性足額受償，企業復產、10多名工人返崗，預計年產值150余萬元。

繞開了“礦權評估—拍賣—重新辦證”的死結，把許可主體和生產資質原封不動地保留了下來。

這正是“整體處置、保住運營”的思路。

路徑二，破產重整作為外科手術。

對負債纏身、多輪查封的礦山企業，重整能一次性中止個別執行、解除查封、隔離歷史債務，再通過引入共益債投資人、公開招募重整投資人、“股權交易式保留法人資格”等工具，把資源交給會開礦的人。

最高法官網2026年報道的四川冕寧三家稀土企業破產重整案是標準樣本：三家企業債務近60億元，采礦權到期、資金鏈斷裂、安全隱患疊加，冕寧法院裁定實質合并重整，創新提出“先引資金、再配資質”的招募策略——在“冶煉分離企業須由大型稀土集團控股”的政策剛性中，允許意向投資人先注入資金、后續再依法引入合規產業方，為重整計劃高票通過鋪平了路。

礦類不良資產的“終局解法”，往往不是清收，而是重整。

路徑三，前置盡調清障+產業買家鎖定。

處置礦，本質是處置“圍繞礦的一堆障礙”。

障礙清得越干凈，產業買家越敢出價，價值回歸就越充分。

功夫全在拍賣之前：赴自然資源部門調檔核定儲量、單獨委托編制開發利用方案、鎖定競買人資格、協調安全生產許可與產能指標、把欠繳出讓收益與生態修復責任一次性算清。

前兩道坎（估值難、權證分離）本質都是盡調問題——盡調做穿了，拍賣才有買家；盡調做不穿，拍賣只能流拍。

路徑四，對AMC而言：投行化思維接盤，重整思維盤活。

2025年10月，內蒙古金融資產管理有限公司成功競得中國銀行旗下釋佳礦業資產包——債權本金32,227.13萬元、利息8,916.77萬元、費用124.30萬元，合計約4.13億元，核心抵押物為興安盟科右中旗釋佳礦業的鉛鋅礦采礦權、礦區土地使用權及機器設備。

這是該公司成立以來首個以采礦權為主要抵押物的不良資產包，其公開表述的處置思路是“投行化思維”聯系重整投資人、推動復工復產——不靠司法拍賣變現，靠產業資源對接盤活。

這條路徑說明：礦類包對AMC的價值，不在折價買入、再折價賣出的價差，而在接盤后的重整運營能力。

無論哪條路徑，核心都是同一句話：礦類不良的買家，必須是懂礦的人。

五、成算的做法：把“看不懂的礦”翻譯成“算得清的賬”

礦業不良資產最容易死在“價格”上——金融方覺得產業方壓價太狠，產業方覺得金融方開價離譜。

矛盾的根源，是雙方用著兩套不通的估值語言。

成算財經在資產定價上，長期用一套“資源貨幣化凝聚模型”來打通這套語言，簡單說就是“加法 ? 減法 ? 不確定性折價”三步：

·加法：不取單一“最高最佳用途”，而是窮舉礦權所有可能的處置方案——繼續開采、技改擴產、轉讓整合、以礦權入股、分期收益分配——分別估值后按概率加權。

同一座礦，“復產自營”和“打包轉手”是兩個價，把它們的現實可能性都算進去，才是真實價值。

·減法：加法的結果，要老老實實扣掉把礦真正“變成錢”的全部成本——出讓收益補繳、生態修復、權證辦理、訴訟與解封、技改投入、以及等待的漫長時間成本。

這些每一項都可能吞噬估值的10%—30%，“這不是折價，是真實價格”。

對礦而言，減法尤其重，因為障礙最多。

·不確定性折價：礦的儲量、品位、價格周期帶來的估值離散度最大，模型把這種分散度用標準差×風險厭惡系數量化成一筆明確的扣減。

于是“這個礦風險很大”不再是虛話，而是一個具體的、可以談判的數字。

用這套模型看礦，好處很直接：它把“看不懂的礦”，翻譯成了“算得清的賬”。

讓金融投資人敢出價，讓產業買家覺得合理，讓流拍的死結有了解開的定價基礎。

而這套模型要真正跑通，前提是有人在前面把儲量、權證、許可、負債、復工成本一項項摸清楚——回到文章開頭那句話：礦不是不能做，是不能用老辦法做。

結語

礦，是不良資產里最硬的一塊骨頭，也是壁壘最高、價值最厚的一塊。

政策開閘給了它一個前所未有的確定性窗口，但窗口只屬于既懂金融法律、又懂礦業運營與產業對接的專業玩家。

成算財經投研團隊將持續扎根新能源材料與資源產業一線，把產業調研、數據盡調與“資源貨幣化”定價能力結合起來，做好諸如礦類不良等資產的價值重估、障礙清理、交易結構設計與產業買家對接。

如果你手里正好有這樣一塊“燙手”的礦，別急著剝出去、也別急著賤拍。

也許它缺的，只是一個愿意俯下身把它算清楚、并且能幫它重新轉起來的團隊。

（本文所涉政策與案例均來自公開資料交叉核對；具體項目估值與處置方案，需以完整盡職調查為準。

）

*添加主編微信：wjki200921領資料進特殊資產投資處置交流群

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

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原標題： 礦，為什么成了不良資產里最“燙手”的一塊？