股度股權 作者：陳超明 郭萌萌
來源：股度股權（ID：laws51）
2026年7月23日，港股上市公司建業地產（00832.HK）一紙公告震動文旅圈——將旗下“只有河南·戲劇幻城”與“建業電影小鎮”兩大文旅標桿項目，以總代價30億元出售給中信資本旗下信宸資本。截至2025年末，兩大項目合并備考賬面凈值40.25億元，30億元成交價較賬面值折價超10億元。而建業地產最終真正落入自己口袋的，僅有約7.05億元——交易款進入監管賬戶后，約13.74億元被優先劃撥用于清償兩大文旅項目存量金融負債。
這是一筆典型的“斷腕求生”式交易。建業地產2025年末總負債高達1034.66億元，賬面現金及受限存款僅8.53億元；2022年至2025年，四年連續虧損超170億元。而出售兩大文旅項目，建業預計確認出售虧損約12.16億元。
作為長期深耕資本市場法律事務的律師，筆者研究過上百起上市公司并購重組、資產剝離與債務重組項目。建業這筆交易，表面上看是一宗文旅資產買賣，但其交易結構的精巧程度、法律風險的復雜程度，遠超外界想象。本文將從法律視角，深度拆解這宗交易背后的九大法律雷區，并為文旅資產并購的買賣雙方提供可落地的風險防控指南。
一、資產剝離的“干凈殼”陷阱：新設公司裝入資產的法律邊界
本次交易最值得關注的法律技術點，在于建業采用了“分拆資產、新設主體、剝離轉讓”的模式——建業地產聯合旗下河南中原、一路有戲兩家主體，新設兩家目標公司，分別裝入“只有河南·戲劇幻城”和“建業電影小鎮”全部資產、運營業務與知識產權，再將兩家目標公司100%股權同步出售。
這種操作在法律上被稱為“資產剝離式股權轉讓”。其核心目的只有一個：讓買方拿到一個“干凈的殼” ——目標公司沒有歷史債務、沒有未決訴訟、沒有隱性擔保，只有可以正常產生經營收入的文旅資產。
但“干凈殼”的構建絕非易事。根據《公司法》及相關司法解釋，新設公司承接原資產的，需完成以下法律動作：
（一）資產確權與轉移的完整性
文旅資產往往涉及不動產（土地、建筑物）、動產（設備、道具）、無形資產（商標、著作權、品牌）等多類資產。以“只有河南”為例，其資產包括演出場地、劇院及相關設施，提供旅游、酒店及娛樂服務的運營業務等。這些資產權屬是否清晰、是否存在抵押質押、是否存在共有權人，均需逐一核查。
（二）債權債務的“切割”難題
這是資產剝離中最容易出問題的環節。本次交易中，建業將存量金融債務留在原公司，由13.74億元交易款優先清償。但問題是：供應商賬款、員工薪酬、工程款等經營性負債是否也被一并剝離？ 如果這些債務未被妥善處理，買方接手的“干凈殼”隨時可能被債權人追索。
（三）合同權利義務的法定承繼
《民法典》第五百五十五條規定：“當事人一方經對方同意，可以將自己在合同中的權利和義務一并轉讓給第三人。”文旅項目涉及大量的運營合同——物業服務合同、設備租賃合同、供應商框架協議、票務代理協議等。這些合同是否允許轉讓？是否需要合同相對方同意？如果相對方不同意，買方可能面臨合同被迫終止的運營風險。
律師建議：
對于買方而言，在法律盡職調查階段，必須對目標公司的全部合同進行逐一審查，區分“可隨資產轉移的合同”與“不可轉移需重新簽署的合同”。對于前者，需取得合同相對方的書面同意；對于后者，需在交割前完成新合同的簽署。對于賣方而言，需在交易文件中明確約定“留債范圍”與“剝離債務清單”，避免交割后仍有債權人追索。
二、債務隔離的“防火墻”失效風險
本次交易中，建業將兩大文旅項目從原公司中剝離出來，裝入新設目標公司后再出售。這種操作的深層法律邏輯是債務隔離——讓目標公司的債務不“污染”買方，也讓買方的收購款不“稀釋”給原公司的其他債權人。
但債務隔離的“防火墻”是否真的牢不可破？從法律上看，至少存在以下風險：
（一）法人人格否認的風險
《公司法》第二十三條第三款規定：“公司股東濫用公司法人獨立地位和股東有限責任，逃避債務，嚴重損害公司債權人利益的，應當對公司債務承擔連帶責任。”如果新設目標公司在資產注入后，被認定與原公司之間存在“財產混同”“業務混同”“人員混同”，債權人可以提起“刺破公司面紗”之訴，要求新公司對原公司債務承擔責任。
（二）債權人撤銷權的風險
《民法典》第五百三十八條規定：“債務人以放棄其債權、放棄債權擔保、無償轉讓財產等方式無償處分財產權益，或者惡意延長其到期債權的履行期限，影響債權人的債權實現的，債權人可以請求人民法院撤銷債務人的行為。”如果建業以明顯不合理的低價轉讓資產（30億 vs 40.25億賬面凈值，折價超10億元），且該轉讓行為影響債權人債權實現的，債權人有權請求法院撤銷該轉讓行為。
（三）擔保物權的追及效力
文旅項目資產上如果存在抵押、質押等擔保物權，根據《民法典》第四百零六條，抵押財產轉讓的，抵押權不受影響。也就是說，即使資產被轉讓給新公司，抵押權人仍然可以對資產行使抵押權。本次交易中，建業明確用13.74億元清償存量金融負債、解除全部資產抵押擔保——這一步如果沒做到位，買方接手的資產隨時可能被抵押權人拍賣。
律師建議：
債務隔離的核心在于“徹底的切割”。賣方應在交割前完成以下動作：（1）清償全部存量金融負債并解除資產抵押；（2）取得主要債權人關于債務剝離的書面確認；（3）確保新設目標公司在人員、財務、業務、機構、資產五個方面與原公司完全獨立。買方應在交易文件中要求賣方對債務剝離的完整性作出陳述與保證，并約定相應的賠償機制。
三、知識產權的“暗雷”：品牌價值能否隨資產過戶？
本次交易公告明確，收購范圍包含相關知識產權。但知識產權的轉讓，遠比不動產過戶復雜得多。
（一）商標權的轉讓與許可
“只有河南·戲劇幻城”這一品牌名稱，其商標權歸屬誰？根據公開查詢，“戲劇幻城”商標的申請人為河南建業文化旅游地產發展有限公司——這正是建業體系內的公司。商標轉讓需要向國家知識產權局辦理轉讓登記，未經登記不得對抗善意第三人。
但比商標轉讓更復雜的是品牌與創作者之間的綁定關系。“只有河南”由建業集團聯袂導演王潮歌共同打造。王潮歌與項目未來的合作方式，外界尚不清楚。如果創作者不再參與項目的內容更新與品質把控，品牌的市場號召力能否持續？這個問題在法律上無法強制，但在商業上至關重要。
（二）著作權的歸屬與授權
“只有河南”擁有21個大小劇場、近千名演員，每天滾動上演不同劇目。這些劇目的劇本、音樂、舞美設計、視頻影像等，均涉及著作權。這些著作權是“職務作品”還是“委托作品”？權利歸屬是建業還是創作者個人？轉讓時是否需要取得創作者的同意？這些問題如果未在交易前厘清，買方接手后將面臨著作權侵權風險。
（三）商業秘密與know-how的保護
文旅項目的運營不僅僅依賴于有形的劇場和設備，更依賴于無形的運營經驗——包括劇目排期管理、演員培訓體系、游客動線設計、票務定價策略等。這些“商業秘密”和“know-how”在法律上屬于《反不正當競爭法》保護的客體。但在資產轉讓中，這些無形資產往往難以量化、難以交割。賣方如果保留原運營團隊、繼續從事類似業務，可能構成對商業秘密的侵害。
律師建議：
知識產權盡調應覆蓋以下維度：
（1）商標注冊情況（注冊類別、注冊地域、有效期限）；
（2）著作權權屬（劇本、音樂、舞美、影像的創作合同與權利歸屬約定）；
（3）專利與專有技術；
（4）商業秘密保護措施（保密協議、競業限制）；
（5）知識產權許可與授權協議（是否有第三方權利）。
交易文件中應明確約定知識產權的轉讓范圍、轉讓方式（轉讓抑或獨家許可）、轉讓對價分配，以及賣方交割后的競業限制義務。
四、國有資產交易的“審批迷宮”
本次交易中有一個容易被忽視的細節：交易完成交割前，河南中原由河南省屬國資平臺文化旅游持股51%，一路有戲由文化旅游持股90%。這意味著，本次交易涉及國有資產的退出。
（一）國有資產評估的法定要求
根據《企業國有資產評估管理暫行辦法》（國務院國資委令第12號），國有及國有控股企業、國有實際控制企業進行重大資產轉讓的，應當對轉讓資產進行評估或估值。本次交易中，兩大項目截至2025年末合并備考賬面凈值40.25億元，成交價30億元。如果評估價高于30億元，國資方可能面臨國有資產流失的質疑。
（二）國有資產交易的審批程序
根據《企業國有資產交易監督管理辦法》（32號令），企業一定金額以上的資產對外轉讓，應當按照企業內部管理制度履行相應決策程序后，在產權交易機構公開進行。本次交易是否履行了公開掛牌程序？是否獲得了國資監管機構的批準？這些程序的合規性，直接關系到交易的有效性-。
（三）文化企業國有資產的特殊規定
文化企業的國有資產評估，由財政部門負責核準或備案。省政府批準的經濟行為事項涉及的資產評估項目，由財政廳負責核準。本次交易涉及河南省屬國資平臺持有文旅項目股權的退出，是否已獲得省級財政部門的核準？
律師建議：
涉及國有資產的文旅并購，必須在交易啟動前完成以下工作：
（1）委托具有證券從業資格的評估機構對目標資產進行評估；
（2）按照國資監管權限，完成評估報告的核準或備案；
（3）如需要在產權交易機構公開掛牌，應嚴格按照交易規則進行操作；
（4）取得國資監管機構關于本次交易的書面批準文件。
任何一步缺失，都可能導致交易被認定為無效或被撤銷。
五、經營者集中申報的“反壟斷暗門”
信宸資本作為中信資本旗下的私募股權投資平臺，管理資金總額達105億美元。本次交易完成后，信宸資本將持有兩大文旅項目100%股權。這涉及經營者集中的反壟斷審查問題。
（一）申報標準
根據《國務院關于經營者集中申報標準的規定》，參與集中的所有經營者上一會計年度在中國境內的營業額合計超過100億元人民幣，并且其中至少兩個經營者上一會計年度在中國境內的營業額均超過4億元人民幣的，應當事先向國務院反壟斷執法機構申報。
（二）文旅市場的競爭分析
雖然文旅市場集中度較低，本次交易大概率不會觸發反壟斷申報義務，但買方仍需進行審慎評估。特別是如果信宸資本在中國境內還持有其他文旅資產，需要考慮相關市場的界定與市場份額的計算。
律師建議：
并購交易中，反壟斷申報往往被忽視，但一旦觸發申報義務而未申報，將面臨最高50萬元的罰款，且交易可能被要求恢復到集中前的狀態。建議在交易架構設計階段即引入反壟斷專業評估。
六、文旅REITs退出的“合規前置”
業內分析認為，信宸資本接手兩大項目后，中長期有望整合資產、搭建文旅平臺，待項目穩定盈利后，將景區不動產、運營收益權打包申報公募REITs。2026年4月，全國首單文旅類REITs（洛陽隋唐城13億）已經落地。
但文旅REITs的合規門檻極高。
（一）土地合規問題
文旅項目用地性質復雜——既有國有建設用地，也可能涉及集體建設用地、劃撥用地等。根據基礎設施公募REITs的相關規定，底層資產的用地必須合法合規。如果項目用地存在違規使用、未批先建等問題，將無法入池。
（二）門票收入的合規問題
門票收入是文旅基礎設施最重要的收入來源之一。但門票定價是否需要物價部門審批？門票收入是否涉及風景名勝區資源有償使用費？這些問題如果未妥善解決，將影響REITs發行的現金流預測與合規性判斷。
（三）資產轉讓的限制
《風景名勝區條例》對景區內的交通、服務等項目，規定了應當采用招標等公平競爭方式確定經營者。如果“只有河南”的運營涉及風景名勝區范圍內的經營項目，其經營權轉讓可能需要履行招標程序。
律師建議：
如果買方將文旅REITs作為退出路徑，必須在收購階段即按照REITs的合規標準進行盡調與整改。建議在交易文件中設置“REITs合規條款”，要求賣方對土地、規劃、建設、環保、消防等合規事項作出全面陳述與保證。
七、勞動人事的“隱性炸彈”
文旅項目是典型的勞動密集型產業。“只有河南”擁有近千名演員。資產轉讓中，員工關系的處理是極易引爆的“隱性炸彈”。
（一）勞動合同的承繼
根據《勞動合同法》第三十三條、第三十四條，用人單位變更名稱、法定代表人、主要負責人或者投資人等事項，不影響勞動合同的履行；用人單位發生合并或者分立等情況，原勞動合同繼續有效，勞動合同由承繼其權利和義務的用人單位繼續履行。如果新設目標公司承接了原公司的資產和業務，員工的勞動合同是否需要重新簽訂？工齡是否連續計算？
（二）經濟補償金的支付
如果賣方選擇與員工解除勞動合同后再由買方重新聘用，賣方可能需要支付經濟補償金。按照《勞動合同法》第四十七條，經濟補償按勞動者在本單位工作的年限，每滿一年支付一個月工資的標準向勞動者支付。近千名演員的經濟補償金，是一筆不容忽視的交易成本。
（三）特殊工種的資質要求
演員、導演、舞美等崗位，可能涉及特定的職業資格或行業準入。如果員工的資質證書與賣方綁定，轉讓后是否需要重新辦理？
律師建議：
勞動人事盡調應覆蓋：
（1）全員勞動合同簽訂情況；
（2）社會保險與住房公積金繳納情況；
（3）是否存在勞動爭議仲裁或訴訟；
（4）特殊工種的資質證書持有情況；
（5）競業限制與保密協議的簽署情況。
交易結構設計時，應明確員工安置方案——“人隨資產走”抑或“先解約后重新聘用”——并測算相應的經濟補償成本。
八、稅務籌劃的“合法邊界”
30億元的交易對價，涉及增值稅、土地增值稅、企業所得稅、印花稅等多個稅種。合理的稅務籌劃可以顯著降低交易成本，但必須在合法邊界內操作。
（一）資產轉讓 vs 股權轉讓的稅負差異
本次交易采用的是股權轉讓方式——買方收購的是目標公司100%股權。股權轉讓的主要稅負是企業所得稅（賣方）和印花稅（雙方），不涉及增值稅和土地增值稅（目標公司層面）。但如果采用資產轉讓方式，賣方可能面臨增值稅、土地增值稅等多重稅負。
（二）虧損的稅務處理
兩大文旅項目2024年稅后虧損約6282萬元，2025年虧損約5530萬元。這些虧損在賣方手中可以用于抵減未來應納稅所得額。但資產出售后，虧損能否隨資產轉移給買方？根據企業所得稅法，虧損只能在原企業結轉彌補，不能隨資產轉移。
（三）跨境交易的稅務問題
建業地產是在開曼群島注冊的公司。如果交易涉及跨境資金流動，還需考慮非居民企業稅收、稅收協定待遇等問題。
律師建議：
稅務籌劃應在交易架構設計階段即介入。建議聘請具有豐富并購稅務經驗的稅務律師或稅務師，對股權轉讓與資產轉讓、境內交易與跨境交易等不同路徑進行稅負測算與對比分析，選擇最優交易路徑。
九、品牌授權的“續約風險”
本次交易還有一個值得玩味的細節：建業電影小鎮的品牌名里至今帶著“建業”二字。品牌授權是否隨資產轉讓？授權期限多長？授權費用如何計算？這些問題如果未在交易文件中明確，買方將面臨品牌“斷供”的風險。
更值得關注的是，王潮歌與“只有河南”的未來合作方式外界尚不清楚。文旅演藝項目的核心競爭力在于內容的持續更新能力。如果創作者不再參與，項目的長期生命力將面臨巨大挑戰。這種“人的因素”，無法通過合同完全鎖定。
律師建議：
品牌授權協議應明確約定：
（1）授權范圍（哪些品牌、哪些地域、哪些業務）；
（2）授權期限（是否與項目生命周期匹配）；
（3）授權費用（固定費用還是營收分成）；
（4）授權終止條件（賣方違約、品牌聲譽受損等）；
（5）授權到期后的續約安排。
對于創作者的合作關系，建議簽署長期合作協議，明確內容更新的權利義務與收益分配機制。
結語：文旅并購的“法律護城河”
建業地產30億元出售“只有河南”與“建業電影小鎮”，是中國文旅資產并購史上的標志性事件。它標志著文旅重資產的接盤方從“清一色地方國資”轉向了“帶險資的市場化并購基金”。
但對買方而言，30億元買到的不僅是一個文旅地標，更是一個復雜的法律關系網絡——資產確權、債務隔離、知識產權、國資審批、反壟斷申報、REITs合規、勞動人事、稅務籌劃、品牌授權，每一個環節都可能成為引爆風險的“雷區”。
對買方的核心建議：
一是盡調先行，不留死角。 法律盡職調查不是走流程，而是發現風險、評估風險、定價風險的“排雷”工作。文旅資產的盡調尤其要關注土地合規、知識產權權屬、合同承繼、勞動人事等特殊領域。
二是結構為王，隔離風險。 “干凈殼”剝離模式是文旅并購的較優選擇，但必須確保債務切割徹底、資產權屬清晰、擔保全部解除。
三是合同鎖喉，全面覆蓋。 交易文件中的陳述與保證條款、賠償條款、交割條件條款，是買方最后的“安全網”。必須確保每一個風險點都有對應的合同救濟措施。
四是對賭未來，鎖定價值。 文旅項目的價值不僅在于當下的資產，更在于未來的運營能力。建議在交易結構中設置與經營業績掛鉤的“ earn-out ”（盈利能力支付）條款，將部分交易對價與項目未來現金流掛鉤。
對賣方的核心建議：
一是提前布局，有序剝離。 資產剝離不是一蹴而就的，需要提前進行資產梳理、債務清理、公司架構調整。建議在正式啟動出售程序前62個月即開始準備工作。
二是坦誠披露，降低爭議。 隱瞞風險只會讓買方在盡調中發現后大幅壓價，或在交割后提起索賠訴訟。主動、全面、及時的信息披露，是降低交易爭議成本的最有效方式。
三是平衡情懷與現實。 文旅項目往往承載著企業的文化情懷，但在流動性危機面前，“活下去”比什么都重要。建業地產的“斷腕”雖然痛，但為其他深陷困境的房企提供了一個可借鑒的樣本。
文旅資產的并購大幕才剛剛拉開。在REITs退出通道逐步打開、險資等長期資本加速布局的背景下，未來將有更多文旅資產進入交易市場。但資本能否真正“讀懂”文旅內容的生產規律，讓“只有河南”們走出更穩的盈利路徑，將決定這一輪文旅并購浪潮究竟是行業新起點，還是又一個資本泡沫。
//本文作者
陳超明
■ 盈科華南區金融證券法律專業委員會主任、盈科深圳資本市場法律事務中心主任
■ 執業領域：股權領域（設計、激勵、基金、融資、并購）、境內外IPO相關法律事務；股權領域疑難民商事訴訟、不良資產領域疑難訴訟及執行法律事務
郭萌萌
■北京市盈科（深圳）律師事務所 律師
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。
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本文由“股度股權”投稿資產界，并經資產界編輯發布。版權歸原作者所有，未經授權，請勿轉載，謝謝！
