作者：睿思中國

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8月17日，證監(jiān)會(huì)對(duì)外公示兩份公募REITs準(zhǔn)予注冊(cè)批復(fù)，文件落款日期均為8月13日，華泰紫金華住安住商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REIT、博時(shí)山東鐵投路橋基建REIT雙雙完成注冊(cè)流程，分別擬在深交所、上交所上市。

兩只產(chǎn)品發(fā)行份額統(tǒng)一設(shè)定為5億份，托管行同為招商銀行，按照監(jiān)管要求，必須在批復(fù)下發(fā)6個(gè)月內(nèi)啟動(dòng)募資工作，發(fā)售階段的募集周期最長不得超過3個(gè)月。

二者存續(xù)周期差異明顯，酒店REIT合同年限長達(dá)32年，路橋基礎(chǔ)設(shè)施REIT存續(xù)期鎖定18年。

酒店REIT首落深交所：一輪問詢壓減估值假設(shè)

華泰紫金華住安住封閉式REIT落地，不僅是深交所首只酒店業(yè)態(tài)商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)公募REITs，也是國內(nèi)第二只成功拿到注冊(cè)批文的酒店類商業(yè)REITs。

該產(chǎn)品由華泰資管兼任基金管理人與資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃管理人，原始權(quán)益人為上海安住此間，物業(yè)運(yùn)營全權(quán)依托華住集團(tuán)成熟的酒店管理體系。

底層資產(chǎn)包含兩座成熟運(yùn)營酒店物業(yè)，分別坐落于廣州天河體育中心商圈、上海嘉定江橋片區(qū)。

廣州物業(yè)整合了美居、全季兩大品牌，共計(jì)776間客房，配套兩層商業(yè)空間，總建面4.28萬平方米；上海桔子水晶酒店擁有268間客房，建筑面積1.33萬平方米。

兩處物業(yè)均在2022年投入運(yùn)營，廣州地塊性質(zhì)為商服用地，上海物業(yè)由辦公用地改造而來，客源高度依賴商務(wù)出行與會(huì)展客流。

該項(xiàng)目從2月上旬遞交申報(bào)材料，到7月下旬通過交易所審核，僅經(jīng)歷一輪反饋問詢，但核心調(diào)整集中在資產(chǎn)評(píng)估層面。

評(píng)估基準(zhǔn)日更新至2026年3月末后，資產(chǎn)包整體估值由15.91億元下調(diào)至14.94億元，降幅6.01%。

其中區(qū)位更占優(yōu)的廣州物業(yè)估值下調(diào)5.7%，上海項(xiàng)目降幅達(dá)到7.3%，區(qū)位短板在估值定價(jià)中充分體現(xiàn)。

本次估值變動(dòng)存在正反兩股對(duì)沖因素：評(píng)估折現(xiàn)率由5.75%下調(diào)至5.50%，本可以抬升資產(chǎn)價(jià)值，但監(jiān)管要求管理人修正了多項(xiàng)經(jīng)營假設(shè)，最終抵消了折現(xiàn)率下調(diào)帶來的利好。

一方面，品牌使用費(fèi)從收入抵扣項(xiàng)重新劃定為固定成本納入測(cè)算模型；另一方面，上海酒店長期入住率被約束至85%，兩地中長期收入增速、永續(xù)增長率同步下調(diào)，有效剔除了前期偏樂觀的盈利預(yù)測(cè)假設(shè)。

值得市場留意的是，原始權(quán)益人上海安住連續(xù)三個(gè)完整會(huì)計(jì)年度凈利潤持續(xù)虧損，高額利息支出是主要拖累項(xiàng)。

不過衡量經(jīng)營性造血能力的EBITDA連續(xù)三年穩(wěn)定在8000萬元以上，2025年收入小幅回落也能夠用廣州項(xiàng)目遭遇極端天氣擾動(dòng)解釋。

該項(xiàng)目順利過審，再次印證商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs審核重經(jīng)營性現(xiàn)金流、弱化賬面凈利潤的核心導(dǎo)向；管理人同時(shí)透露，基金發(fā)行落地后，穩(wěn)定的運(yùn)營管理費(fèi)收入，有望推動(dòng)原始權(quán)益人報(bào)表實(shí)現(xiàn)扭虧。

發(fā)行層面，關(guān)聯(lián)方承諾戰(zhàn)略配售比例不低于20%，鎖定期五年，項(xiàng)目預(yù)計(jì)募資規(guī)模13.2億元，未來兩年凈現(xiàn)金流分派率分別可達(dá)5.21%、5.48%。

自2025年末商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REIT正式開閘試點(diǎn)，一級(jí)市場供給釋放節(jié)奏持續(xù)加快。

今年6月18日，首批4只商業(yè)REITs在上交所上市，總募資規(guī)模超203億元。

疊加本次華住酒店項(xiàng)目，目前共有7單產(chǎn)品完成注冊(cè)，擬募資總額約190.48億元，已有多只產(chǎn)品陸續(xù)開啟發(fā)行工作。

放眼全市場，累計(jì)25單商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs已提交申報(bào)，整體募資規(guī)劃突破857億元，除去已上市標(biāo)的，仍有超560億元的供給等待釋放，業(yè)態(tài)覆蓋購物中心、寫字樓、酒店、奧萊等多個(gè)品類，另有十余單項(xiàng)目處于反饋、受理階段。

長清黃河大橋入池：山東再添一單收費(fèi)公路REIT

博時(shí)山東鐵投路橋REIT是上交所新增的收費(fèi)公路基礎(chǔ)設(shè)施REIT，底層資產(chǎn)為濟(jì)南長清黃河公路大橋，原始權(quán)益人由山東鐵投兩大平臺(tái)聯(lián)合初始投資方上海建通投資構(gòu)成，博時(shí)基金擔(dān)任基金管理人，博時(shí)資本負(fù)責(zé)專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立。

全長8.8公里的長清黃河大橋橫跨黃河，銜接濟(jì)南長清與德州齊河，采用雙向四車道一級(jí)公路建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)，2018年正式通車，采用BOT模式運(yùn)營，25年特許經(jīng)營權(quán)將于2043年到期，剩余收費(fèi)周期和18年的基金存續(xù)期基本匹配，車輛通行費(fèi)構(gòu)成項(xiàng)目唯一收入來源，常年日均車流量穩(wěn)定在1.8萬輛左右，增長空間平緩，整體募資規(guī)模11.89億元，交易結(jié)構(gòu)采用股權(quán)搭配股東借款的經(jīng)典基建REIT架構(gòu)。

在上交所審核階段，交易所重點(diǎn)關(guān)注兩大核心風(fēng)險(xiǎn)：齊河本地小型客車長期免費(fèi)政策、鄰近建邦黃河大橋收費(fèi)期滿后的潛在車流分流影響，同時(shí)要求管理人充分論證車流量預(yù)測(cè)邏輯、核查第三方評(píng)估機(jī)構(gòu)獨(dú)立性。

這也是山東繼高速、新能源品類后，又一單完成注冊(cè)的基礎(chǔ)設(shè)施REIT，成為山東鐵投盤活存量交通固定資產(chǎn)的重要抓手。

從國家發(fā)改委入庫項(xiàng)目來看，國內(nèi)基建REITs長期儲(chǔ)備依舊充足，截至8月中旬，12個(gè)項(xiàng)目完成省級(jí)推薦等待申報(bào)，總規(guī)模249.23億元，業(yè)態(tài)涵蓋消費(fèi)配套、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、數(shù)據(jù)中心、倉儲(chǔ)等多個(gè)熱門方向，將成為未來一年一級(jí)市場持續(xù)供給的主力軍。

二級(jí)回調(diào)傳導(dǎo)至發(fā)行端，估值審慎成審核主線

截至8月17日，全市場公募REITs數(shù)量達(dá)到88只，總市值2285億元，年內(nèi)二級(jí)市場行情持續(xù)走弱，主流REITs指數(shù)年內(nèi)跌幅超10%，近八成標(biāo)的收益為負(fù)，此前穩(wěn)定獲利的打新邏輯被徹底打破。

8月市場交投跌入低谷，日均換手率僅有0.37%，產(chǎn)權(quán)類REITs相對(duì)無風(fēng)險(xiǎn)利率的利差攀升至308個(gè)基點(diǎn)，處于歷史高位區(qū)間。

市場普遍觀點(diǎn)認(rèn)為，相較于2024年的調(diào)整周期，當(dāng)前市場參與主體和資金來源更為多元，疊加指數(shù)型產(chǎn)品持續(xù)布局，利差繼續(xù)大幅突破前期高點(diǎn)的空間相對(duì)有限。

板塊內(nèi)部分化愈發(fā)明顯，保障性租賃住房、能源類資產(chǎn)表現(xiàn)相對(duì)抗跌，商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)、消費(fèi)配套R(shí)EITs跌幅靠前，恰好與一級(jí)市場商業(yè)REITs集中放量形成鮮明反差。

為穩(wěn)定市場預(yù)期，多家產(chǎn)業(yè)園原始權(quán)益人拋出增持方案，倉儲(chǔ)REIT延長業(yè)績承諾期限，高速、水利等防御屬性資產(chǎn)也陸續(xù)釋放經(jīng)營利好。

增量資金進(jìn)場節(jié)奏放緩、一級(jí)供給集中釋放、部分底層資產(chǎn)經(jīng)營不及預(yù)期，多重因素共同壓低了二級(jí)市場估值，這股情緒也向上傳導(dǎo)至前端審核環(huán)節(jié)。

監(jiān)管對(duì)新項(xiàng)目的盈利假設(shè)、估值參數(shù)把關(guān)顯著趨嚴(yán)，除本次華住酒店REIT主動(dòng)下調(diào)各項(xiàng)經(jīng)營預(yù)期，年內(nèi)多單申報(bào)項(xiàng)目都被要求壓縮樂觀的租金、出租率預(yù)測(cè)；亦有個(gè)別項(xiàng)目綜合評(píng)估市場環(huán)境、定價(jià)預(yù)期與運(yùn)營現(xiàn)狀后，主動(dòng)撤回申報(bào)材料。

整個(gè)公募REITs市場正在告別單純依靠流動(dòng)性炒作的階段，底層資產(chǎn)現(xiàn)金流兌現(xiàn)能力、運(yùn)營硬實(shí)力、估值安全邊際，逐步成為定價(jià)核心。

隨著品類不斷完善，標(biāo)的之間的業(yè)績差距會(huì)持續(xù)拉大，單純依靠業(yè)態(tài)紅利博取溢價(jià)的時(shí)代已經(jīng)落幕。

數(shù)據(jù)來源及免責(zé)說明：文中分派率、估值、擬募集規(guī)模等數(shù)據(jù)均來自申報(bào)階段披露文件，正式發(fā)行仍存在調(diào)整可能；本文基于公開信息撰寫，不構(gòu)成任何投資建議。

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原標(biāo)題： 聚焦丨???兩單公募REITs同日獲批注冊(cè) 酒店與路橋REIT分落滬深交易所