作者：小債看市

來源：小債看市（ID：little-bond）

在房地產(chǎn)同行風(fēng)聲鶴唳之際，合生創(chuàng)展卻逆道而行，手持大把現(xiàn)金在市場中尋求獵物，融資渠道依舊順暢。

1月12日，標(biāo)普在一份報告中指出，近期合生創(chuàng)展集團（00754.HK）發(fā)行的2.5億美元可轉(zhuǎn)換債券具有一定的正面信用影響。

此舉表明，合生創(chuàng)展仍有能力通過某種方式進(jìn)入資本市場，其已將發(fā)行所得用于2022年1月12日到期5億美元債券的再融資。

據(jù)公開資料，上述5億美元票據(jù)包括4億美元5.8%擔(dān)保優(yōu)先票據(jù)（“原有票據(jù)”）以及1億美元5.8%擔(dān)保優(yōu)先票據(jù)（“額外票據(jù)”）。

《小債看市》統(tǒng)計，目前合生創(chuàng)展存續(xù)美元債4只，存續(xù)規(guī)模8.8億美元，票息在5.25%-8%之間，融資成本較低。

存續(xù)美元債情況

值得注意的是，合生創(chuàng)展此次可轉(zhuǎn)債的發(fā)行規(guī)模并不能完全覆蓋債券到期規(guī)模，且期限也只有一年，對其債券到期狀況幫助甚微。

另外，可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行會涉及到與傳統(tǒng)債券不同的投資者基礎(chǔ)，以及更多的營銷內(nèi)容，這反映了合生創(chuàng)展在進(jìn)入資本市場時所遇到的部分阻力。

據(jù)官網(wǎng)介紹，合生創(chuàng)展于1992年在香港成立，1998年在香港聯(lián)交所主板上市。

目前，合生創(chuàng)展逐步發(fā)展為全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)質(zhì)生活運營商，多元業(yè)務(wù)板塊構(gòu)筑全領(lǐng)域發(fā)展，旗下地產(chǎn)、商業(yè)、基建、合生活、投資五大板塊并驅(qū)發(fā)展。

合生創(chuàng)展官網(wǎng)

從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，合生創(chuàng)展的控股股東為新達(dá)置業(yè)，持股比例為53.26%，公司實際控制人為朱孟依。

2021年，合生創(chuàng)展及合營公司、聯(lián)營公司的總合約銷售金額為約422.99億元，同比上升約21.51%。

雖沒有達(dá)到500億的原定目標(biāo)，但合生創(chuàng)展的銷售增速相較于其他房企仍然表現(xiàn)良好。

據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，去年合生創(chuàng)展以395.2億操盤金額位居房企第67位，體量上看屬于中小型房企。

克而瑞數(shù)據(jù)

截至2021年6月30日，合生創(chuàng)展土地儲備約3048萬平方米，其中地產(chǎn)板塊土地儲備約2336萬平方米，一線城市土儲高達(dá)1745萬平方米，占比75%。

近年來，合生創(chuàng)展儼然已不是一家純粹的地產(chǎn)公司，其轉(zhuǎn)型多元業(yè)務(wù)，并在投資領(lǐng)域做得風(fēng)生水起。

2021年上半年，合生創(chuàng)展實現(xiàn)營收161.82億港元，同比增長36.83%；實現(xiàn)歸母凈利潤56.32億港元，同比增長10.39%。

其中，合生創(chuàng)展的投資收入為50.07億港元，同比大增76.55%，成為僅次于物業(yè)發(fā)展的第二大收益業(yè)務(wù)。

由于投資收入上升較快，合生創(chuàng)展的毛利率也水漲船高，2020年和2021年上半年該指標(biāo)分別為63.52%和62.99%，與其他房企相比冰火兩重天。

毛利率水平

截至2021年二季末，合生創(chuàng)展總資產(chǎn)有2772億元，總負(fù)債1858億元，凈資產(chǎn)913.9億元，資產(chǎn)負(fù)債率67.03%。

在“三道紅線”方面，截至2021年上半年末，合生創(chuàng)展剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為63%，凈負(fù)債率75.28%，現(xiàn)金短債比為1.06，歸為綠檔房企。

《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，合生創(chuàng)展主要以流動負(fù)債為主，占總債務(wù)的54%。

截至同報告期，合生創(chuàng)展流動負(fù)債有千億，其中一年內(nèi)到期的短期債務(wù)有313.2億元，較2020年末增長超4成。

相較于短債壓力，合生創(chuàng)展流動性尚可，其賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物有330.6億元，剛好可以覆蓋短債，短期償債壓力不大。

除此之外，合生創(chuàng)展還有857.5億非流動負(fù)債，主要為長期借款，其長期有息負(fù)債合計731億元，規(guī)模較大。

整體來看，合生創(chuàng)展剛性債務(wù)有1044.2億元，主要以長期有息負(fù)債為主，帶息債務(wù)比為56%。

有息負(fù)債占比過半，2020年合生創(chuàng)展融資成本高達(dá)12.86億元，2021年上半年再次支出9.123億元，對利潤空間形成較大侵蝕。

從融資渠道看，合生創(chuàng)展渠道并不算多元，除了借貸和發(fā)債，還通過股權(quán)等方式融資。

其中，金融機構(gòu)借款占比達(dá)78%、ABS及MBS占比14%、優(yōu)先票據(jù)119.9億元占比10%。

在資產(chǎn)質(zhì)量方面，近年來合生創(chuàng)展其他應(yīng)收款規(guī)模迅速增長，2021年二季末已高達(dá)371.8億元，是凈資產(chǎn)的三成還多，對資金占用十分明顯。

另外，2019-2021年6月末，合生創(chuàng)展的少數(shù)股東權(quán)益翻倍增長，分別為21.81億、82.95億和148.05億元， 且少數(shù)股東權(quán)益和少數(shù)股東損益占比不匹配，存在一定明股實債嫌疑。

總得來看，合生創(chuàng)展業(yè)績和盈利能力較好，投資收入占比較高；負(fù)債增長較快，有息負(fù)債超千億；其他應(yīng)收款規(guī)模較大，存在一定明股實債嫌疑。

合生創(chuàng)展，昔日“華南五虎”之一，被奉為“隱形的地產(chǎn)航母”。

早年間，憑借和政府一同開發(fā)商業(yè)街，朱孟依賺到人生第一桶金。

1992年，朱孟依正式轉(zhuǎn)戰(zhàn)地產(chǎn)，他跑到香港創(chuàng)辦合生創(chuàng)展，又以港商身份回到內(nèi)地。

次年，廣州市政府拍賣土地，地產(chǎn)商哄搶市中心地皮，而朱孟依卻在當(dāng)時還是荒郊野外的天河拿下100萬平方米的地塊。

沒過多久，天河區(qū)被規(guī)劃為廣州新的市中心，朱孟依拍下的這塊地皮一夜之間暴漲數(shù)倍。

合生創(chuàng)展董事局主席朱孟依

1998年，朱孟依憑借港資身份，合生創(chuàng)展在香港主板成功上市。

資本助力下，合生創(chuàng)展一騎絕塵，2004年成為內(nèi)地第一家銷售破百億的房企。

不過，從2008年金融危機后，由于奉行港資房企“高溢價、多囤地、慢周轉(zhuǎn)”的經(jīng)營模式，合生創(chuàng)展在規(guī)模上逐漸掉隊，2013年掉出房企50強。

當(dāng)恒大、萬科紛紛破千億時，合生創(chuàng)展銷售額卻始終在百億徘徊，直到2019年才突破兩百億。

然而，在規(guī)模上慢下來的合生創(chuàng)展卻完成了多元化布局，其通過較為優(yōu)質(zhì)土儲資源，將業(yè)務(wù)延伸至地產(chǎn)行業(yè)的上下游，構(gòu)建了地產(chǎn)、商業(yè)、物業(yè)管理、投資和基建五大業(yè)務(wù)板塊。

尤其在2019年二代朱桔榕走到臺前后，合生創(chuàng)展思路發(fā)生變化，開啟擴張步伐。

2020年，合生創(chuàng)展豪擲180億元拿下北京分鐘寺地塊，隨后又以46.57億元收購北京大興舊宮棚戶區(qū)地塊。

2021年初，合生創(chuàng)展一舉拿下廣州“最貴” 的舊改項目——康樂村、鷺江村，改造投資341億。

2021年下半年，合生創(chuàng)展先是與恒大洽談其旗下物管公司的收購事項，后又傳出對奧園健康、雅生活等房企旗下物管公司的收購意圖。

隨著逆勢加杠桿，合生創(chuàng)展的規(guī)模見長，如今在同期緊衣縮食過冬時，其手持大把現(xiàn)金在市場尋求獵物，它會成為房地產(chǎn)行業(yè)下半場的勝利者嗎？（作者微信：littlebond1）

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原標(biāo)題： “地產(chǎn)航母”2.5億美元可轉(zhuǎn)債發(fā)行，敲開離岸融資大門