作者：財(cái)視中國(guó)

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連平：中國(guó)金融結(jié)構(gòu)正在發(fā)生歷史性轉(zhuǎn)折。

2026年，作為“十五五”規(guī)劃的開局之年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在深刻的結(jié)構(gòu)調(diào)整中尋求新的平衡與動(dòng)力。近期，從中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議到多部委的年度工作會(huì)議，一系列政策信號(hào)密集釋放，清晰地勾勒出新一年“擴(kuò)大內(nèi)需、培育新動(dòng)能、防范化解風(fēng)險(xiǎn)”的宏觀主線。

在此背景下，在2026年中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇年會(huì)上，中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事長(zhǎng)、廣開首席產(chǎn)業(yè)研究院院長(zhǎng)連平對(duì)此進(jìn)行了深入解讀，他指出，中國(guó)金融結(jié)構(gòu)正在發(fā)生一場(chǎng)具有里程碑意義的歷史性轉(zhuǎn)折。

01 直接融資崛起

“近三年來(lái)，尤其是2025年之后，金融領(lǐng)域出現(xiàn)了諸多值得關(guān)注的新變化。”連平指出。長(zhǎng)期以來(lái)，以銀行信貸為核心的間接融資在中國(guó)社會(huì)融資規(guī)模增量中占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位，盡管政策層面一直呼吁提高直接融資比重，但結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變的跡象在近年來(lái)才變得清晰而明確。

連平表示，2025年1月至8月，社會(huì)融資規(guī)模增量中，代表間接融資的各項(xiàng)貸款占比降至48.3%，歷史上首次跌破50%的關(guān)口。這一趨勢(shì)在隨后的月份中得到強(qiáng)化，至2025年1-11月，間接融資占比進(jìn)一步下滑至45.7%，而同期包括企業(yè)債券、非金融企業(yè)境內(nèi)股票及政府債券在內(nèi)的直接融資占比則攀升至47.4%。在增量的競(jìng)賽中，直接融資實(shí)現(xiàn)了對(duì)間接融資的超越。

盡管從存量角度看，銀行貸款等間接融資仍占據(jù)著超過(guò)65%的江山，體現(xiàn)其深厚的根基，但天平正在悄然傾斜。數(shù)據(jù)顯示，直接融資的存量占比正以快于間接融資的速度穩(wěn)步提升，自2019年末至2025年11月末，其占比已上升了4.7個(gè)百分點(diǎn)。增量的逆轉(zhuǎn)往往是存量格局改變的先行信號(hào)，融資格局的調(diào)整表明，中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)正在發(fā)生深度調(diào)整。

02  “一降一升”

連平表示，“上述間接融資、直接融資及企業(yè)部門、居民部門融資狀況的一系列變化，本質(zhì)上反映了中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的深度調(diào)整。”。

一方面，傳統(tǒng)信貸需求引擎顯著降溫。連平指出，信貸余額增速已從2020年的12.8%連續(xù)回落至當(dāng)前的6.4%。這背后是兩大核心信貸需求的下滑：首先是居民部門，居民中長(zhǎng)期信貸增量明顯不足。其次是企業(yè)部門，尤其是來(lái)自傳統(tǒng)基建和房地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)的中長(zhǎng)期信貸需求疲軟。過(guò)去高度依賴銀行信貸的房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施等傳統(tǒng)行業(yè)發(fā)展模式正在轉(zhuǎn)型，其對(duì)金融資源的吸附能力也隨之減弱。

另一方面，直接融資需求則展現(xiàn)出蓬勃生機(jī)。這與中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的“換擋升級(jí)”密不可分。連平強(qiáng)調(diào)，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、未來(lái)產(chǎn)業(yè)等快速崛起，產(chǎn)生了大量融資需求，而這類需求更需要直接融資支持，包括企業(yè)上市融資、企業(yè)債券發(fā)行以及股權(quán)投資、PE、VC等風(fēng)險(xiǎn)投資在內(nèi)的多種直接融資形式，均成為重點(diǎn)發(fā)展領(lǐng)域。科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、北交所等多層次資本市場(chǎng)的完善，正為這類需求提供了順暢的出口。

此外，連平指出，近年來(lái)政府債券發(fā)行的顯著擴(kuò)張，是推動(dòng)直接融資占比提升的重要客觀因素。為應(yīng)對(duì)內(nèi)需挑戰(zhàn)、實(shí)施積極的財(cái)政政策，政府加大了債券發(fā)行力度，這在統(tǒng)計(jì)上直接壯大了直接融資的規(guī)模，成為當(dāng)前階段一個(gè)不可忽視的推動(dòng)力。

03  資本市場(chǎng)肩負(fù)時(shí)代使命

基于對(duì)現(xiàn)狀的剖析，連平認(rèn)為，這一歷史性轉(zhuǎn)折并非短期波動(dòng)，未來(lái)趨勢(shì)方向明朗：

積極的財(cái)政政策預(yù)計(jì)將保持連續(xù)性，為市場(chǎng)提供穩(wěn)定的融資需求基礎(chǔ)。面對(duì)復(fù)雜的外部環(huán)境，內(nèi)部經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)至關(guān)重要，財(cái)政政策有望保持必要的力度，這將繼續(xù)支撐直接融資市場(chǎng)的容量。

傳統(tǒng)領(lǐng)域的融資需求將逐步改善，但難以重返巔峰。房地產(chǎn)和基建等行業(yè)的融資需求在2026年之后的幾年有望總體保持平穩(wěn)并逐步改善，但受制于經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，它們已不可能再度成為拉動(dòng)信貸增長(zhǎng)的龍頭。連平預(yù)測(cè)，2026年信貸增速可能較2025年有所回升，但難以超過(guò)7%，而社會(huì)融資規(guī)模的增長(zhǎng)將更多由直接融資驅(qū)動(dòng)，直接融資增速可能達(dá)12%左右。

最為關(guān)鍵的是，資本市場(chǎng)被賦予了前所未有的核心角色。連平認(rèn)為，2024年9月以來(lái)，資本市場(chǎng)相關(guān)政策出現(xiàn)明顯的轉(zhuǎn)折性變化，推動(dòng)2025年中國(guó)股票市場(chǎng)平穩(wěn)恢復(fù)，2026年之后這一趨勢(shì)將持續(xù)推進(jìn)。他列出了多重支撐因素：經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)上，新質(zhì)生產(chǎn)力的發(fā)展源源不斷地產(chǎn)生對(duì)資本市場(chǎng)服務(wù)的需求；政策層面，對(duì)資本市場(chǎng)、股票市場(chǎng)的支持力度空前，強(qiáng)化投資者保護(hù)成為重點(diǎn)工作；資金流向上，房地產(chǎn)市場(chǎng)格局深刻變化后溢出的社會(huì)資金，需要在新的領(lǐng)域?qū)ふ遗渲梅较颍鲃?dòng)性充裕的環(huán)境為資本市場(chǎng)創(chuàng)造了條件；宏觀調(diào)控上，中國(guó)人民銀行的職能已明確覆蓋股票市場(chǎng)，并擁有了一系列維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定的政策工具箱。

“在這些多重積極因素推動(dòng)下，2026年及更長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)，資本市場(chǎng)尤其是股票市場(chǎng)將形成良好的運(yùn)行態(tài)勢(shì)，有望持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展。”連平表示。

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原標(biāo)題： 洞察 | 聚焦CCEF連平：直融“崛起”背后，一場(chǎng)中國(guó)金融結(jié)構(gòu)歷史性拐點(diǎn)的使命