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上交所公募REITs信息平臺顯示，??9月16日?，國聯安泰華城封閉式商業不動產證券投資基金?項目狀態更新為"?已受理?"，申請材料在9月14日報送證監會并獲接收。
該基金由國聯安基金任管理人，太平洋資產管理（太保資產）任專項計劃管理人，中信銀行托管，銀河證券任財務顧問，擬募集?20.45億元?，與兩處不動產的合計評估值一致，存續期27年。
底層是山東的兩座泰華城購物中心，一座在濰坊市區，一座在縣級市青州。原始權益人為山東大墉置業和濰坊泰華城商業發展，實際控制人劉云江，運營管理仍由泰華城商業承擔。
商業不動產REIT試點開閘以來，底層資產多在一二線核心商圈，發起人以央企、地方國企和頭部房企為主。下沉到地級市、縣級市的項目也有，南通啟東吾悅廣場、江門大融城等已通過組合申報進入隊列，但它們分別背靠新城控股、光大嘉寶等上市主體。?由山東本土民營企業獨立持有運營、位于非省會地級市的單一商業資產，在山東是第一單。?
客流3700萬，來自濰坊和青州兩座商場
濰坊泰華城位于奎文區東風東街，由新天地項目和新天地接建項目組成，2007年、2011年先后投運，建筑面積11.95萬平方米，可供出租6.04萬平方米，處在濰坊百貨大樓商圈，是當地最大城市綜合體泰華城的核心部分。
青州泰華城在縣級市青州市范公亭路與昭德路交叉口，2014年11月投運，入池范圍是購物中心地下一層至地上四層，建筑面積19.92萬平方米，可供出租6.80萬平方米，是青州唯一的大型城市級購物中心。
入池的只有這兩座購物中心本身。以濰坊為例，外界常說的69萬平方米總建面、33萬平方米商業、1300多家店鋪，是濰坊泰華城整個綜合體的口徑，涵蓋世紀泰華廣場、假日廣場等，公寓、酒店、寫字樓和商業街不在資產包里。
兩座商場客流不低。2025年，濰坊項目客流?2484萬人次?、銷售額7.15億元，期末出租率97.58%，運營凈收益（NOI）7887萬元，NOI利潤率約70%；青州項目客流?1241萬人次?、銷售額5.44億元，期末出租率94.69%，NOI 3269萬元，利潤率約54%。合計一年銷售額約12.6億元、客流約?3725萬人次?、NOI約1.12億元。
租金差距直接對應城市能級。2025年濰坊項目平均固定租金為每平方米每天3.77元，青州只有1.82元；月租金坪效分別為112.51元和52.96元。兩座商場收繳率都在99%以上，沒有一個租戶貢獻超過10%的現金流，租約采用固定租金、抽成租金以及兩者取高的方式。
增長更多來自青州。青州項目銷售額從2023年的4.23億元增至2025年的5.44億元，客流三年從973萬增至1241萬；濰坊項目更成熟，銷售額三年從6.75億元緩增至7.15億元。
招募書對競爭格局的判斷是，濰坊項目3公里外的競品定位差異化，未來3年核心競爭區域沒有新增供應；青州現有競品經營承壓，潛在入市項目以社區型商業為主、與它錯位。區域基本面方面，2025年濰坊全市GDP為8587.36億元，居山東省第4位。
賬面資不抵債的老商場，評估增值了三倍
兩座商場的評估結果反差很大。
濰坊項目評估值?13.71億元，評估增值率315.85%?；青州項目評估值6.74億元，增值率只有23.15%。差別來自賬面成本。濰坊商場2007年投運、折舊多年，2025年末項目公司總資產僅1.93億元，?資產負債率卻高達125.80%，報表口徑凈資產為負?；青州商場2014年投運，2025年末總資產3.99億元，負債率30.78%。
現金流更厚、出租率更高的濰坊項目，資本化率反而給得更高，2027年Cap Rate為?6.50%?，青州項目只有5.63%；兩者折現率分別為6.75%和7.00%，預測現金流年復合增長率為3.02%和3.19%。更低的Cap Rate對應更高的估值倍數，青州的定價依據是縣級市唯一城市級購物中心的稀缺性，濰坊則要面對更短的土地年限和地級市核心商圈的競爭。
土地年限都覆蓋不了基金存續期。濰坊項目土地使用權2048年12月到期，評估基準日剩余22.71年；青州項目2052年8月到期，剩余26.37年，而?基金存續期為27年，到期后仍需辦理續期或處置?。
招募書測算，2026年4至12月合并可供分配金額7116.67萬元，?年化分派率4.64%?；2027年可供分配1.10億元，?分派率5.40%?。這一水平與已上市砂之船奧萊REIT 2027年5.27%的預測分派率接近，高于上海地產辦公類REIT 4.87%的預測值。
老資產的合規手續也要補齊。招募書在風險章節披露，部分地下空間尚未辦理不動產權登記，并提示了不動產消防安全管理風險。濰坊項目2007年開業、歷經多期擴建，產權分割、改擴建和消防手續是這類老舊商業體審核的常規重點。
這單預計不出表，集團還要補五年分紅差額
20.45億元募集資金與兩處不動產評估值一致，沒有安排并購貸款。資金通過專項計劃，也就是太保資產-泰華城1號商業不動產資產支持專項計劃，收購項目公司股權，并向項目公司發放股東借款，用于償還外部借款和經營性負債。
原始權益人及同一控制下關聯方擬戰略配售?不低于發售份額的40%?，其中占發售總量20%的份額鎖定不少于60個月，超出20%的部分鎖定不少于36個月，其他機構戰配鎖定12個月。由于戰配比例高、基金和項目公司仍受原始權益人控制，招募書將本次收購認定為同一控制下企業合并，?預計不出表?，與多數REIT由原始權益人剝離資產、實現出表的安排不同。
分紅另有一層安排。?基金設立起連續五個年度內，任一年度實際可供分配金額低于預測值，差額由山東世紀泰華集團補償?。做出承諾的集團母公司注冊資本4800萬元、實繳4000萬元，招募書同時單列了差額補償無法履約的風險。
世紀泰華集團創立于2000年，由劉云江控制，業務覆蓋商業零售、文旅、酒店、物業等，目前運營著濰坊、青州、安丘、坊子四座泰華城和5家福樂多超市。招募書寫明，大墉置業是集團核心不動產持有平臺，后續集團將持續向其注入優質商業不動產、擴充資產儲備；針對體系內其他泰華城，原始權益人和運營機構已出具避免同業競爭的承諾函。安丘、坊子兩座商場由此成為這單后續擴募的潛在標的。
發行前要解開的抵押和擔保不止一筆。濰坊項目8.81萬平方米不動產已抵押給韓亞銀行青島分行，新天地項目全部商業物業租金收入一并質押。按大墉置業的承諾，取得證監會注冊批文前先拿到銀行無異議函，發行后再以募集資金提前償還本息、解除抵質押。
青州項目抵押面積7.41萬平方米，情形更復雜。其中2.93萬平方米對應項目公司自身在濰坊銀行的2.93億元借款，已取得貸款人同意；其余約4.46萬平方米是為體系內外借款提供的擔保，涉及福樂多超市、安丘泰華城、鳶飛大酒店、世紀泰華文旅等關聯方，以及濰坊創新投資集團、濰坊恒建集團兩家地方主體。
后一類里抵押面積最大的一筆達3.54萬平方米，對應青州購物中心內一棟4層建筑（不動產權證號魯〔2019〕青州市不動產權第0010847號，含商場和車位），約占青州項目抵押面積的一半；該筆抵押的抵押權人為山東省財金資產管理，所擔保借款的借款人是濰坊創新投資集團和濰坊恒建集團，要先置換《差額補足及份額回購協議》項下的抵押物才能解除。截至招募書披露，這筆抵押的無異議函仍處于"擬取得（待出具）"狀態，是表中唯一沒有拿到的一份。
20.45億元評估值里，2007年開業的濰坊老商場占了約三分之二，項目公司報表凈資產為負。青州那筆3.54萬平方米抵押的無異議函還沒出具，未來五年的分紅差額要由世紀泰華集團補足；集團手里的安丘、坊子兩座商場，則是后續擴募時可以再裝進資產池的儲備。
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