作者：唐郡

來源：財經五月花（ID：Caijing-MayFlower）

摘要

央行強化對存貸款利率的引導，意在防止市場機構出于業務考慮而過度競爭、進一步壓低整個市場的有效利率，進而提升貨幣政策調控效能

文｜唐郡

編輯｜張威 袁滿

利率低于3%的消費貸產品幾近絕跡，利率高于1.55%的5年期大額存單也在悄然消失。

商業銀行2026年“開門紅”營銷啟動已近兩個月，以往的存貸款利率“價格戰”卻未如期出現。

利率“價格戰”熄火背后，是一場自上而下的“反內卷”行動。

12月10日-11日，中央經濟工作會議在北京舉行。會議指出，要“深入整治‘內卷式’競爭”，與《中共中央關于制定國民經濟和社會發展第十五個五年規劃的建議》（下稱“‘十五五’規劃建議”）中“綜合整治‘內卷式’競爭”的表述一脈相承。

此前稍早，中國人民銀行（下稱“央行”）行長潘功勝在其署名文章中表示，要加強貨幣政策執行情況的評估，引導金融機構提高貨幣政策特別是利率政策的傳導效能，持續整治金融業“內卷式”競爭、資金空轉。

摩根士丹利近期發布的一份調研報告顯示，央行及行業自律機制幫助設定了貸款利率下限。目前，企業貸款利率下限約為2.1%-2.2%，與經稅收調整后的同期限國債收益率大致持平。包括按揭貸款在內的零售貸款利率下限約為3%。

一位接近監管人士對《財經》表示，上述貸款利率下限相關要求基本屬實。該舉措旨在推動貸款利率“反內卷”。更早之前，央行通過整治違規手工補息、規范同業存款利率定價等方式，糾偏存款利率“降不動”。

“貸款利率或已觸底，為2026年凈息差企穩回升奠定基礎。”摩根士丹利在前述調研報告中稱。

“維持利差并非抬升利率，更多是體現央行對維持收益率曲線形態的政策訴求，體現在銀行層面更多是存貸息差?！敝行抛C券首席經濟學家明明對《財經》強調，“換言之，貸款利率未來大概率繼續維持低位。”

在2025年三季度貨幣政策執行報告中，央行強調要維持合理的利率比價關系，存貸款利率是央行認為值得關注的五組利率比價關系之一。

理想情況下，在政策利率引導下，各類利率之間保持合理的比價關系和聯動性，反映期限、風險、流動性等變化規律。但現實世界中，受激勵機制扭曲、經營主體非理性行為等因素影響，不同利率之間的比價關系有時也可能會出現失衡，導致市場化的利率形成和傳導機制受到阻滯，制約貨幣政策有效性。

“市場化利率體系有效運行，要求各類利率之間保持合理的比價關系?！鼻笆鲅胄袌蟾娣Q，注重理順各類利率比價關系，也是完善中國特色現代貨幣政策框架、暢通市場化利率形成和傳導機制的重要舉措。

招商基金研究部首席經濟學家李湛認為，2026年貨幣政策重點之一是深化利率體系改革，繼續理順政策利率、存貸款利率、債券利率、期限利率及風險利率的關系，提升傳導效率。

央行注重利率比價關系的背景之一是，中國整體利率水平行至歷史低位。

截至2025年12月19日，央行政策利率（7天期逆回購操作利率）為1.4%，1年期和5年期LPR分別為3%和3.5%，均處于歷史低位。2025年11月，企業新發放貸款（本外幣）和個人住房新發放貸款（本外幣）的加權平均利率均在3.1%附近，亦處于歷史相對低位。

“目前中國社會融資規模增速約8%，名義GDP（國內生產總值）增速在4%左右，其他經濟體在同樣增速水平下貸款利率通常不會這么低?！币晃蝗谭治鋈耸繉Α敦斀洝繁硎?。

“現在央行有意維持利率在一個相對穩定的水平，避免出現快速下降趨勢?！鄙虾８呒壗鹑趯W院金融學教授、美國耶魯大學國際金融中心教授研究員朱寧對《財經》表示，央行強化對存貸款利率的引導，主要是為了防止市場機構出于業務考慮而過度競爭，進一步壓低整個市場的有效利率。

與此同時，美聯儲降息預期再度抬升，市場預期其2026年將有兩次到三次降息。“在人民幣利率走穩，而美元繼續降息的情況下，人民幣兌美元匯率有望走強?！敝鞂幷J為，出于對貿易端的考慮，人民幣可能會與美元保持相應利差，以維持人民幣兌美元匯率的大體穩定。

中央經濟工作會議指出，明年要繼續實施適度寬松的貨幣政策。對此，包括朱寧在內的多位受訪人士認為，明年貨幣政策仍可能降準降息，但空間不是很大。李湛認為，政策利率存在10個-20個基點下調空間，時間節點大概率在上半年。

在利率與匯率的新圖景中，央行貨幣政策正朝著注重價格工具的調控框架更進一步。

貸款“反內卷”：3%消費貸近乎消失

2025年11月初，全國絕大部分地區尚未入冬，商業銀行的2026年“春天行動”已經打響。

所謂“春天行動”就是每年的“開門紅”營銷，商業銀行往往會向各營業機構下達存款、貸款規模等明確的沖量目標?！笆裁炊家獩_，沒有一樣輕松?！币晃粐写笮袠I務人士對《財經》表示。

與2025年初“開門紅”期間普遍低至2.7%-2.8%的消費貸利率不同。近期，年化利率低于3%的消費貸產品幾乎絕跡。

來自不同銀行的業務人士對《財經》表示，該行發放的消費貸利率不能低于3%。一位聲稱可以協助申請全北京所有銀行信貸產品的貸款中介人士對《財經》直言，“現在有規定消費貸利率不得低于3%?！?/span>

《財經》對比多家貸款中介展示的貸款產品實際年化利率發現，在正常申請的情況下，當前市場上幾乎已經沒有利率低于3%的消費貸產品。

值得注意的是，不少貸款中介向客戶聲稱可以低于3%的利率發放消費貸款，部分利率甚至低于2%。

《財經》多方咨詢發現，貸款中介聲稱所謂利率3%以下的消費貸款產品主要是等額本息還款的消費貸。這類產品的實際年化利率計算方式較為復雜，貸款中介往往以“1萬元每月還14元”或“月息1厘4”等說法混淆實際利率，讓借款人誤以為利率較低。

以某股份行推出的“1萬一個月16元”的分期產品為例，若分期金額5萬元，分24個月償還，每月總還款額為2163.33元，該產品實際年化利率為3.64%，但客戶經理在推廣產品時只會強調每月利息80元。

“有些計息方式不一樣，就是先把客戶吸引過來?！币患覈写笮兄行虚L對《財經》表示，“利率宣傳可能是最低這個利率，但是實際做出來不一定?！?/span>

摩根士丹利近期發布的一份調研報告顯示，央行及行業自律機制幫助設定了貸款利率下限。目前，企業貸款利率下限約為2.1%-2.2%，與經稅收調整后的同期限國債收益率大致持平。包括按揭貸款在內的零售貸款利率下限約為3%。

“貸款就要‘反內卷’?！币晃唤咏O管人士對《財經》表示，上述貸款利率下限相關要求基本屬實。其中，3%的零售貸款利率下限僅針對房貸和消費貸，2.1%-2.2%的企業貸款利率下限覆蓋范圍暫時不包括“五篇大文章”等政策支持性的貸款。

事實上，早在2024年三季度貨幣政策執行報告中，央行已經直言，由于商業銀行“內卷”嚴重，出現了貸款利率“下行快”、存款利率“降不動”的情況，導致存貸款利率與政策利率偏離度較大，進而影響貨幣政策調控效果、制約貨幣政策空間。

在2025年三季度貨幣政策報告中，央行再次強調了對貸款合理風險定價的關注，并表示，“如果企業融資利率低于國債收益率，意味著企業信用比國家信用還好，違背了風險定價的原則，不合理也不可持續。”

“2025年以來，中國10年期國債收益率在1.6%-1.9%區間波動，截至11月21日已降至1.82%，而企業新發放貸款加權平均利率處于3.01%的歷史低位，部分優質企業的貸款利率甚至低于同期限國債收益率，這種定價倒掛打破了風險定價的基本邏輯?！鄙虾＝鹑谂c發展實驗室主任曾剛在其署名文章中表示。

為此，近年來，央行采取督促銀行不發放稅后利率低于同期限國債收益率的貸款，按照經營成本合理確定貸款利率等方式，防止“內卷式”競爭導致的貸款利率非理性下行。

摩根士丹利調研報告稱，所有受訪銀行均表示，近幾個月貸款利率已企穩。

其中，郵儲銀行表示，10月新發放貸款收益率較9月有所上升。民生銀行表示，貸款利率相關自律機制改善了競爭環境，如今無需進一步壓低價格即可獲取大型客戶。自2025年6月以來，該行新發放貸款利率保持穩定。同時，民生銀行鼓勵分行在2025年四季度推動貸款利率小幅回升，并將其列為核心KPI。

央行數據顯示，2025年8月以來，企業新發放貸款（本外幣）加權平均利率維持在約3.1%；2024年四季度以來，個人住房新發放貸款（本外幣）加權平均利率維持在3.1%附近。

“總體來看，這個貸款利率水平仍然偏低。”摩根士丹利中國首席金融分析師徐然對《財經》表示，“十五五”規劃建議指出，要建設現代化產業體系，鞏固壯大實體經濟根基，而產業發展通常有明顯的周期性，這意味著銀行貸款利率需要考慮跨周期風險等成本。

“利率過低意味著風險溢價被壓縮，既不利于淘汰落后產能，也不利于支持創新，總體來講弊大于利。”徐然稱，“考慮到產業跨周期風險、支持創新試錯等成本，我們測算認為，銀行貸款利率在4%左右是比較合適的。”

銀行定價優化：凈息差現企穩跡象

央行出手規范貸款利率背后，是商業銀行凈息差持續承壓。

國家金融監管總局數據顯示，2022年以來，商業銀行凈息差快速下行，從2%以上逐漸逼近1.4%。截至2025年三季度，商業銀行凈息差為1.42%，處于歷史低位。

凈息差是商業銀行凈利息收入與平均生息資產之比，是衡量銀行盈利能力的核心指標。

央行在2024年三季度貨幣政策執行報告中表示，銀行凈息差的快速收縮主要原因在于市場競爭激烈，銀行“內卷”嚴重。

貸款方面，利率“下行快”，在有效信貸需求不足情況下，銀行過度競爭貸款，部分貸款利率，特別是大企業貸款利率明顯低于同期限國債收益率。極少數銀行為搶占市場份額，還出現以顯著低于保本點的利率水平發放房貸的情況，不利于可持續支持實體經濟發展

。存款方面，利率“降不動”，銀行存在規模情結，認為存款是“立行之本”，在月末、季末等業績考核時點，出現一些“高息買存款”“花錢買指標”行為。一些銀行還通過手工補息等操作把下調的存款利率又補回來，實際利率“明降實升”。部分銀行還不惜高息吸收同業存款，或以遠高于市場的利率水平來進行存款投標，推升了付息率。

此前，監管曾將1.8%作為商業銀行凈息差考核的“扣分線”。2023年以來，隨著商業銀行凈息差普遍跌破“扣分線”，該項考核實質上已不再執行。

“凈息差是觀察商業銀行凈利息收入的一個指標?！毙烊粚Α敦斀洝繁硎荆虡I銀行的凈利息收入需要覆蓋其信貸成本、風險補償成本、運營成本等。同時，銀行每年還需用三分之二左右的盈利來充實資本，以滿足資本充足率要求。因此，商業銀行需要維持合理的凈息差水平，才能維持信貸擴張能力。

“美國的商業銀行凈息差普遍在2%以上，考慮中國商業銀行成本收入比控制較好，比較合理的凈息差水平也應該在1.6%-1.8%。”徐然表示，當前商業銀行凈息差水平整體偏低。

“與亞洲其他市場的商業銀行相比，中國內地商業銀行的凈息差相對偏窄。”惠譽解決方案旗下CreditSights亞洲策略主管曾竹君也對《財經》表示，如果不對部分銀行的“內卷式”競爭行為及時糾偏，一方面將削弱銀行內源資本補充能力，另一方面也會侵蝕銀行的信貸供給能力。

“更值得關注的是，息差壓力下銀行資產負債結構和風險偏好發生變化?！痹鴦傇凇敦斀洝钒l表的署名文章中寫道，2025年以來，部分中小銀行取消長期限存款產品，收縮資產負債表久期，這雖有利于降低利率風險，卻可能導致長期貸款供給不足，不利于實體經濟中長期項目融資，形成期限結構上的傳導阻滯。

曾剛表示，商業銀行作為貨幣政策傳導的中樞，其經營狀況直接決定了利率調整能否順利傳導至實體經濟。當息差過度收窄時，銀行的傳導意愿和能力都會受到顯著制約，形成政策到市場之間的“斷點”。

2025年中，一位股份行行長曾在股東會上直言，“如果不良率和凈息差的水平出現‘倒掛’，就意味著銀行難以覆蓋信用成本、運營成本和資本成本，這將給銀行的可持續發展帶來巨大的挑戰?！?/span>

所謂不良率與凈息差“倒掛”，指的是不良率高于凈息差的情況。Wind數據顯示，2025年三季度，A股上市銀行中有兩家國有大行和兩家股份行出現了前述“倒掛”的情況。

凈息差壓力之下，商業銀行紛紛采取行動。

2025年11月以來，商業銀行紛紛備戰“開門紅”，以往作為攬儲“利器”的長期限大額存單卻被悄然下架。

截至目前，六家國有大行已集體下架5年期大額存單。其中，某國有大行手機銀行App顯示，已無可購買的大額存單，仍可購買的定期存款產品中，5年期整存整取定期存款的年利率僅為1.3%。

摩根士丹利調研顯示，民生銀行已將存款成本控制列入關鍵KPI，預計2025年-2026年大量三年期存款到期將為凈息差提供支撐。

據媒體報道，2025年三季度業績說明會上，工商銀行、中國銀行、交通銀行等多家銀行管理層表示，凈息差出現企穩跡象。其中，付息率改善是支撐這一判斷的關鍵因素。

此外，多家銀行管理層提到，新發放貸款利率降幅逐步收窄，推動存貸利差降幅收斂。民生銀行管理層表示，“在‘反內卷’政策導向下，銀行正著力提升市場定價能力，資產端收益有望逐步趨穩。”

資產收益提振：人民幣匯率走強

利率的過度下行也會一定程度降低人民幣資產的吸引力，引起資金外流。

“利率是資金的價格，如果境內利率過低，資金就會想方設法去境外找資產。”曾竹君對《財經》表示，“以日本為例，該國曾長期將政策利率維持在0，日本的企業、險資、銀行都把資金投向境外資產。但境外投資事實上存在很多風險，這可能不是決策層希望看到的情況?！?/span>

2024年12月的中央經濟工作會議時隔多年首次確立“適度寬松”的貨幣政策基調，市場對央行的寬貨幣政策抱有強烈期待，預計2025年全年將降息30個基點。

受此影響，10年期國債收益率從1.9%附近迅速下行至1.6%附近，疊加彼時美國債利率上行，推動中美利差倒掛幅度走闊至3個百分點以上，令人民幣匯率一度承壓。

1月10日，人民幣匯率貶至7.3326，創2023年9月以來新低。同日，央行宣布暫停公開市場國債買入操作。中信證券認為，央行此舉原因之一是，人民幣匯率承壓，央行調控收益率曲線避免中美利差倒掛進一步加深以及資本外流的加劇。

截至2025年12月19日，央行并未如市場預期般大幅降息，年內僅降息一次，幅度為10個基點。

時隔一年，2025年中央經濟工作會議延續了“適度寬松”的貨幣政策基調，但10年期國債收益率穩定在1.8%以上，中美利差倒掛幅度也已收縮至不足2.3個百分點。

11月下旬以來，伴隨美元指數走軟，人民幣匯率逐步升高，目前離岸人民幣、在岸人民幣匯率均在7.05附近。多位受訪人士對《財經》表示，不排除人民幣在年內升破7.0的可能性。

2025年中央經濟工作會議指出，要保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。

近日，央行行長潘功勝發文表示，貨幣政策重點需要處理好三方面關系，其中包括內部與外部的關系。“中國貨幣政策調控主要考慮國內經濟金融形勢的需要，同時兼顧其他經濟體經濟和貨幣政策周期的外溢影響?！?/span>

目前，市場預計美聯儲2026年將繼續降息?！爱斍懊绹鴦趧恿κ袌鲚^為疲軟，失業率可能繼續上升，我們認為美國經濟將進一步走弱，預計美聯儲明年會降息三次。”曾竹君表示。

“明年美聯儲維持寬松取向的概率仍然較大，對于國內而言中美利差倒掛幅度可能會進一步收窄，人民幣可能延續走強趨勢。”明明表示。

“在其他因素保持不變的情況下，兩個貨幣之間的匯率水平，一定程度上取決于兩個本幣之間的利率差。”朱寧亦對《財經》表示，“在人民幣利率走穩，而美元繼續降息的情況下，人民幣兌美元匯率有望走強。”

同時，朱寧認為，出于對貿易端的考慮，人民幣可能會與美元保持相應利差，以維持人民幣兌美元匯率的大體穩定。

“整體而言中國貨幣政策外部環境較好，未來外部制約進一步放緩，中國總量政策的獨立性和靈活性都得到保證?！泵髅鞣Q，“考慮到這一輪人民幣升值較高，央行寬松政策取向或能一定程度對沖人民幣快速走強壓力，但核心仍在于降息、降準等總量工具落地的時點和幅度?！?/span>

值得注意的是，“十五五”規劃建議指出，要推進人民幣國際化，提升資本項目開放水平，建設自主可控的人民幣跨境支付體系。

潘功勝此前曾介紹了一組數據，人民幣已成為中國對外收支的第一大結算貨幣，全球第三大貿易融資貨幣、第三大支付貨幣，在國際貨幣基金組織（IMF）特別提款權（SDR）的貨幣籃子中的權重位列第三。

“此前，我們主要通過人民幣在跨境貿易中的使用來推進人民幣國際化，但貨幣的使用主要是在金融市場，因此進一步推動人民幣國際化需要讓境外人民幣持有者有利可圖?！毙烊粚Α敦斀洝繁硎?，“如果人民幣資產收益率太低，將不利于人民幣儲備貨幣地位的提升和人民幣國際化的推進。”

優化利率比價：提升貨幣調控效能

2025年中央經濟工作會議強調要“暢通貨幣政策傳導機制”，與“十五五”規劃建議中的相關表述保持一致。

明明表示，中國是基于存款準備金制度的貨幣信用體系，貨幣傳導需要基于信貸派生存款，目前堵點主要在于信貸需求下行，進而導致M2（廣義貨幣）增速放緩，使得通脹持續低迷。

“2025年，央行在‘適度寬松’基調下，著力維持流動性充裕，資金利率多數時間處于低位?！鄙耆f宏源近日發布報告稱，除2025年一季度主動調控，二季度、三季度央行通過買斷式逆回購、MLF等工具積極投放資金，有效維護銀行間市場穩定。截至2025年10月，R007均值約1.50%，整體處于較低區間。

央行近期發布的金融數據顯示，2025年11月新增人民幣貸款3900億元，同比少增1900億元。

“低利率下央行‘大放水’并未有效帶動銀行信貸擴張，通過間接融資渠道刺激經濟存在明顯的梗阻?！敝秀y證券全球首席經濟學家管濤在2025年6月的一場演講中表示，這背后有雙重原因：需求端，經濟環境不佳導致實體經濟有效融資需求不足；供給端，商業銀行放貸意愿不強，出現了企業惜貸、銀行慎貸的現象。這與20世紀90年代亞洲金融危機時期的情形類似，單靠央行貨幣投放并不能自動轉化為信貸增長。

同時，管濤認為，長期利率過低會帶來多方面隱患。短期來看，利率倒掛侵蝕金融機構收益。從長期來看，超低利率反映出的市場悲觀預期與政府信心之間的落差值得警惕。比如，市場把10年期國債收益率持續下行解讀為中國經濟長期走弱的信號。

“在上述分析基礎上，當前更為重要的是疏通低利率政策的傳導渠道，提高寬松貨幣政策的實際效果?！惫軡Q。

對此，明明建議，“加大對價格端調控體系的建設，降低數量端影響，強化對長端利率的調控力度，改善收益率曲線形態以維持央行價格調控傳導效率。”

在2025年三季度貨幣政策執行報告中，央行以專欄形式討論了為何以及如何“保持合理的利率比價關系”。

利率本質上是資金的回報率。由于不同金融工具的期限、風險、流動性等屬性不同，經濟活動中的利率品種眾多，利率水平也有所差異，形成一定比價關系。

在理想情況下，在政策利率引導下，各類利率之間保持合理的比價關系和聯動性，反映期限、風險、流動性等變化規律，金融資源配置效率較高。但在現實世界中，受激勵機制扭曲、經營主體非理性行為等因素影響，不同利率之間的比價關系有時也可能會出現失衡，導致市場化的利率形成和傳導機制受到阻滯，制約貨幣政策有效性。

專欄中提到了五組重要的利率比價關系。分別是央行政策利率和市場利率的關系、商業銀行資產端和負債端利率的關系、不同類型資產收益率的關系、不同期限利率的關系，以及不同風險利率的關系。

為保持合理的利率比價關系，近年來，央行指導利率自律機制整治違規手工補息、規范同業存款利率定價、建立存款招投標利率報備機制、在對公存款服務協議中增加“兜底條款”，督促銀行不發放稅后利率低于同期限國債收益率的貸款，按照經營成本合理確定貸款利率等，并開展利率政策執法檢查，增強銀行資產和負債端利率調整的聯動性，支持銀行穩定凈息差，拓寬貨幣政策逆周期調節空間。

李湛認為，2026年貨幣政策重點之一是深化利率體系改革，繼續理順政策利率、存貸款利率、債券利率、期限利率及風險利率的關系，提升傳導效率。

此外，中央經濟工作會議對2026年貨幣政策的“新提法”引起市場高度關注。

會議通稿不再提及“使社會融資規模、貨幣供應量增長同經濟增長、價格總水平預期目標相匹配”這一表述，取而代之的是“把促進經濟穩定增長、物價合理回升作為貨幣政策的重要考量”。

“社會融資規模增長、貨幣供應增長對應數量端貨幣政策中介目標，淡化數量端目標是央行2024年以來的主要政策改革方向。”明明稱。

近日，潘功勝發文談及中國特色現代貨幣政策框架時表示，“不斷優化貨幣政策中間變量，淡化對數量目標的關注，把金融總量更多作為觀測性、參考性、預期性指標，為更多發揮利率調控的作用創造條件。”

中央財辦有關負責同志詳解2025年中央經濟工作會議精神時表示，貨幣政策將加強前瞻性、科學性調節，保持流動性充裕，保持社會融資條件相對寬松，促進社會綜合融資成本低位運行，與其他政策舉措形成合力，努力推動實現經濟增長、物價回升等目標。

其中，“促進社會綜合融資成本低位運行”的提法與此前“推動社會綜合融資成本下降”等表述也不相同。

對此，曾竹君認為，明年促進社會綜合融資成本低位運行，不應繼續采用“大水漫灌”的方式推動利率水平整體下行，而是著手對貸款和債券市場進行結構性調整，使資金更多流向民營小微、科技創新制造業等薄弱環節和重點領域。

展望2026年，在“適度寬松”的貨幣政策基調下，央行會否進一步采取寬貨幣行動？

多位受訪人士認為，央行仍有可能實施降準降息，但空間已然不大。

李湛認為，2026年貨幣政策在保持流動性合理充裕的基礎上，將更注重傳導效率，引導資金精準流向科技、綠色、小微等關鍵領域，實現“寬貨幣”向“穩信用”的有效轉化。

具體而言，政策利率存在10個-20個基點下調空間，時間節點大概率在上半年。MLF、公開市場操作及買斷式逆回購將保持規律化、均衡化操作，以實現中長期流動性平穩投放。降準空間有限，除非存款準備金率的制度性調整被觸及。社融增速預計維持7.8%-8.0%的穩定區間，政府債券與企業債券融資擴容將對沖信貸偏弱。DR007區間可能小幅下移，利率波動率進一步收窄。

(作者為《財經》記者)

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版面編輯 | 張雨菲

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原標題： 銀行凈息差現企穩跡象，普通人理財要換思路了？｜《財經》特別報道